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EUROBOND: LE PROPOSTE SUL TAPPETO

Eurobond, Project bond, EuroUnionBond campeggiano sulle pagine dei giornali. Possono sembrare tutti uguali, ma non lo sono. Cerchiamo di capirci qualcosa, mettendo in evidenza gli elementi essenziali di ciascuna proposta, le differenze che le caratterizzano e i rispettivi pregi e difetti.

Il dibattito sugli Eurobond ha ripreso vigore in questi giorni. (1) Spesso si fa confusione tra le diverse proposte. Cerchiano di chiarire gli elementi essenziali di ciascuna di esse, evidenziandone le differenze e i rispettivi pregi e difetti.

TITOLI EMESSI DA EFSF-ESM

Titoli emessi dallo Efsf-Esm: sono gli unici già esistenti, emessi dallo European Financial Stability Facility. Sono stati emessi dallo Efsf per erogare gli aiuti, concordati a livello europeo, a Irlanda e Portogallo. Ne verranno emessi altri per finanziare il secondo piano di assistenza finanziaria alla Grecia, concordato lo scorso 21 luglio. Godono della garanzia dei paesi dell’area euro, in proporzione alle rispettive quote di capitale nella Bce. Grazie a questa garanzia, pagano un rendimento vicino al tasso privo di rischio. L’accordo di luglio ha opportunamente introdotto una maggiore flessibilità nella operatività dello Efsf: potrà acquistare titoli di stati dell’euro zona sul mercato secondario, sollevando così la Bce dal compito di stabilizzare questo mercato. Tuttavia, l’accordo non è ancora operativo, dovendo ancora ricevere l’approvazione dei parlamenti nazionali, in alcuni casi (quello tedesco anzitutto) per niente scontata.
Nel 2013 lo Efsf sarà sostituito dallo European Stability Mechanism, che emetterà titoli simili, ma con una importante differenza: la seniority. Questo significa che, in caso di insolvenza di uno stato finanziato dallo Esm, quest’ultimo avrà diritto a essere rimborsato prima dei creditori privati.

EUROBOND

Eurobond: con questo termine ci si riferisce generalmente alla proposta avanzata da Mario Monti nel suo rapporto al presidente della Commissione UE (maggio 2010) e da Jean-Claude Juncker – Giulio Tremonti in un articolo sul Financial Times (5/12/2010). Prevede di sostituire una parte del debito degli Stati della zona euro con debiti verso la costituenda Agenzia del debito europea (Ade), che a sua volta si finanzierebbe sul mercato emettendo gli eurobond. Questi ultimi diventerebbero uno strumento normale di gestione del debito pubblico, uscendo così dalla logica del salvataggio in extremis di uno Stato sull’orlo dell’insolvenza, che caratterizza invece attualmente l’operato dello Efsf. Anch’essi godrebbero della garanzia (congiunta) dei paesi dell’area euro.
Due sono le caratteristiche più interessanti della proposta: (i) l’ammontare di debito pubblico finanziato con gli eurobond sarebbe limitato a una specifica percentuale del Pil (presumibilmente tra il 40 e il 60 per cento); la parte di debito eventualmente eccedente questa quota rimarrebbe nazionale. (ii) Seniority: la Ade (come l’Esm) sarebbe un creditore privilegiato rispetto ai privati. Entrambe queste caratteristiche sono volte a ridurre il rischio di credito degli eurobond, che dovrebbero quindi pagare un tasso molto vicino a quello privo di rischio. Sotto questo profilo, quindi, non dovrebbero comportare un costo aggiuntivo per i paesi che attualmente godono della AAA (come la Germania). Il costo per questi paesi risiede piuttosto nella garanzia prestata: se un altro paese dovesse essere insolvente, sarebbero sottoposti a un esborso; peraltro la seniority serve proprio a ridurre questo costo atteso. Serve anche a un alto scopo. Poiché il costo del debito nazionale (junior rispetto agli eurobond) salirebbe, i governi sarebbero incentivati a contenere i disavanzi pubblici: infatti il costo al margine di emettere debito sarebbe più alto di quello attuale.

PROJECT BOND

Project Bond: si tratta di titoli emessi da società private per finanziare grandi progetti infrastrutturali: reti di trasporto, reti energetiche e telematiche. Nel febbraio scorso la Commissione UE ha proposto di rivitalizzare il mercato di questi strumenti, prosciugatosi con la crisi finanziaria degli ultimi anni. La proposta prevede che la UE e la Banca europea degli investimenti concedano prestiti alle società-progetto per co-finanziare investimenti in infrastrutture. Le società-progetto si finanzierebbero anche emettendo project bond sul mercato. In caso di insolvenza, la seniority spetterebbe ai creditori privati: avrebbero la precedenza nei rimborsi rispetto alla UE e alla Bei. In questo modo il rischio di credito verrebbe in massima parte trasferito sul bilancio di UE e Bei, rendendo più appetibili i project bond emessi sul mercato. Per una valutazione di questa proposta rinviamo a un precedente articolo.

EUROUNIONBOND

EuroUnionBond: secondo la recente proposta di Romano Prodi e Alberto Quadrio Curzio, si dovrebbe istituire un Fondo finanziario europeo, dotato di un capitale versato di mille miliardi di euro, conferito dai paesi dell’area euro in proporzione alla loro quota nel capitale della Bce. (2) I conferimenti avrebbero una duplice natura: le riserve auree del Sistema europeo di banche centrali e azioni/obbligazioni di società detenute dagli Stati membri (per l’Italia: Eni, Enel, Finmeccanica, Poste). Con questo capitale il Ffe potrebbe emettere 3mila miliardi di euro di EuroUnionBond, utilizzati nel seguente modo: 2.300 miliardi per rilevare titoli di Stato dell’area euro, 700 miliardi per finanziare grandi investimenti europei nel campi dell’energia, telecomunicazioni, trasporti. La proposta persegue allo stesso tempo gli obiettivi sia degli eurobond sia dei project bond: stabilizzare il mercato del debito sovrano europeo e sostenere gli investimenti infrastrutturali.
Per quanto tali obiettivi siano condivisibili, vi sono alcuni aspetti della proposta che necessitano di essere chiariti. Primo: quale impatto avrà il conferimento dell’oro al Ffe sulla stabilità e sull’autonomia del Sebc, nonché sul valore (inteso come fiducia nella moneta e tasso di cambio) dell’euro? Secondo: il conferimento delle partecipazioni statali non rischia di bloccare il processo di privatizzazione in settori cruciali dell’economia? Terzo: quali saranno i rapporti finanziari tra Ffe e governi nazionali? Più precisamente, il Ffe rinegozierà i titoli pubblici acquistati sul mercato in modo da renderli meno onerosi per gli Stati? In caso affermativo: qual è l’onere stimato per il Ffe e cosa garantisce il suo equilibrio finanziario? In caso negativo, qual è il vantaggio dell’operazione per gli Stati debitori?

(1) Questo sito vi ha dedicato attenzione da tempo (si vedano ad esempio Manasse e Baglioni).

(2) Si veda Il Sole 24 Ore del 23 agosto 2011.

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UNA GERARCHIA PER I PROF ABILITATI

  1. Rossi Stefano

    Molti in Europa hanno rilanciato gli Eurobond per ultimo il progetto di Romano Prodi ed Alberto Quadrio Curzio, che si va ad aggiungere all’iniziativa di proposta fatta a suo tempo dal Ministro Giulio Tremonti . Avere su questo aspetto pareri trasversali, anche se con distingui diversi, mi sembra una buona notizia. Il problema rimane sempre quello di convincere la Germania, che al momento non è disposta a pagare per gli Stati che sono piu’ indebitati. La Merkel ha risposto sempre picche, ma probabilmente dovrà cedere perché la situazione potrebbe precipitare con rischi per tutta l’Europa e quindi anche per la Germania. Nessuno è immune dai rischi o ci salviamo tutti insieme o avremo un rischio di implosione del sistema.

  2. Piero

    Molto interessante.. scritto con linguaggio semplice e chiaro.. aggiungo il mio parere: 1) Popolo Germanico, al di là dei suoi politici, non ci pensa nemmeno a pagare per i Piigs, Deutch ha venduto 7 su 8 miliardi di titoli italiani mentre consigliava ai suoi clienti di tenerli, quindi nel medio periodi faranno la “secessione” con Francia Olanda & Co 2) gli Usa messi malissimo (Debito Aggregato 400%) per difendere il $ come Riserva Mondiale (ovvero Debito che si può non rimborsare) continueranno attacchi speculativi ai Piigs sino ad alzare per la Germania così tanto il costo del salvataggio che alla fine ci sarà lo split 3) così l’Italietta con la Lira Leggera o con Euro2, dopo un bel default “parziale” e una durissima recessione, potrà finalmente svalutare e lentissimamente riprendere “un poco” di fiato nel post terremoto.. il tempo dirà se son pessimista o realista..

  3. Felice Di Maro

    L’Autore presenta un quadro delle proposte degli euro bond. Di ognuna presenta osservazioni ma per quanto riguarda quella presentata da Romano Prodi bisogna che si dica anche del perché entrano in gioco le riserve auree, cosa che non è una innovazione in assoluto di proposta di riutilizzo ma che ha in sé una tendenziale evoluzione dell’agire di Prodi, ex Presidente del consiglio dei ministri e ex Presidente della Commissione Ue. Prodi è stato responsabile delle privatizzazioni che hanno favorito in primis le banche e ha fatto aumentare il livello di miseria di tante famiglie con cassa integrazione, mobilità, e licenziamenti vari. Inoltre ha fatto decollare il sistema monetario dell’euro che fino ad oggi ha fatto registrare vantaggi primariamente solo per la Germania. Naturalmente è in relazione con i circoli degli economisti ed è per questo che è costantemente impegnato a proporre quadri di business. Questa volta però credo che abbia fatto il passo più lungo della gamba in quanto l’Italia di oggi nonostante tutto presenta un ottimo livello di studiosi e non tutti pensano che le sorti dei cittadini debbano essere autonomi dai business correnti. Gli Euro Union Bond non risolveranno il debito dei paesi Ue.

  4. michele

    La ripartizione delle garanzie in caso di insolvenza dovrebbe essere in proporzione al debito pubblico detenuto dagli Stati membri in rapporto al totale dei sottoscrittori, aggregato ovvero per tipologia di strumento collocato. Seguire, come accade oggi, la quota parte del capitale BCE significa penalizzare i Paesi più virtuosi, come la Germania, che detengono più capitale e più riserve auree. E’ chiaro che invece i Paesi più indebitati dovrebbero essere chiamati a prestare maggiori garanzie. 2) gli Eurobond nella proposta Tremonti nascevano con la sola funzione di stimolare l’economia e l’occupazione per grandi infrastrutture. E tale dovrebbe rimanere,escludendo il riacquisto di titoli degli Stati membri da sostituire con bond dell’Unione. 3)i campi di intervento degli Eurobond dovrebbero essere ampliati da reti energetiche, trasporti e telecomunicazioni, ad altri capitoli di spesa quali edilizia scolastica/ospedaliera e strutture sportive(palestre, piscine, stadi, ecc), acque (depuratori di utenze domestiche e industrie, nuovi acquedotti)

  5. marco giorgini

    Gli Euro Bond, o gli Euro Union Bond, sono una soluzione che non condivido totalmente, hanno un pregio fanno guadagnare tempo per mettere i conti a posto (ma solo se il tempo è utilizzato per fare riforme strutturali sulla spesa pubblica e sulla competitività del paese). Ho frullato un po’ di numeri e ho calcolato quale sarebbe il trasferimento di ricchezza (generato dal fatto che il fondo fa apgare a tutti lo stesso tasso) dai paesi a basso rischio (Germania, Francia, Olanda, Austria, Belgio e Finlandia) ai PIIGS. Nell’analisi propongo un tasso differenziato per i paesi partecipanti al fondo in modo tale da ridurre il trasferimento di ricchezza e forse renderlo piu’ accettabile alla Germania & Co. http://95giorni.wordpress.com/

  6. luigi saccavini

    con la recessione incipente ci si gira intorno al problema. Se diventa sempre più verosimile il passaggio da una Europa degli Stati ad una Federale (questo significa creare una struttura che ingloba unificandola più o meno velocemente le finanze dei paesi aderenti). Giustificato che i paesi messi meglio siano restii se alla nuova struttura non si accompagna una rimodulazione di poteri e vincoli, di una maggiore o minore sovranità nel propriop paese e in Europa. Lo scenario descritto da “paolo” al commento 3 è terrificante.. forse poco probabile, ma in frangent idel genere non è da escludersi del tutto. Il livello di elaborazione in Italia su questi temi mi sembra buono per quanto riguarda i tecnici. Molto mediocre sul versante politico: si attardano su questioni nominali o non afferenti.

  7. michele81

    Le proposte sul tappeto dovrebbero escludere l’impiego degli Eurobond per finanziare la spesa militare e bellica, e vietare ai soggetti del settore di detenere quote rilevanti degli eurobond. E’ un pericolo concreto per le democrazie europee, già verificatosi nelle due Guerre Mondiali,quando lo Stato emetteva titoli di debito per pagare le industrie militari e queste destianavano quote consistenti di utili all’acquisto di titoli, che nessun altro voleva sottoscrivere, causa il livello di debiti e il rischio di iperinflazione. Si considerino questi elementi: rating dei titoli di Stato bassi, debiti pubblici e disocuppazione a due cifre, una enorme liquidità immessa per salvare banche e Stati membri da drenare dai mercati per rallentare l’inflazione.

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