La risposta agli scandali finanziari è stata tardiva e non ha corretto i maggiori limiti del nuovo diritto societario. E’ intervenuta sul malfunzionamento del sistema di governance mediante il ricorso a norme di tipo imperativo a tutela della minoranza. Eppure anche in Parmalat vigeva il rispetto formale delle migliori regole di governo societario. Dietro il quale, però, l’azionista di controllo esercitava un potere assoluto. Bisogna favorire il disegno di adeguati incentivi microeconomici capaci di tenere sotto controllo il pervasivo conflitto di interesse.

Gli scandali, che si stanno verificando da qualche anno nel mercato finanziario italiano, hanno messo in luce almeno tre criticità nella governance delle nostre società quotate: (a) l’inefficacia dei meccanismi di controllo endosocietari, (b) le carenze di “monitoraggio” da parte sia delle società di revisione e di rating che degli intermediari finanziari, (c) l’inefficacia della regolamentazione di Banca d’Italia e di Consob nei confronti di azioni scorrette da parte di gruppi bancari o altri intermediari. Questi tre aspetti hanno esaltato, in Italia, il ‘‘male oscuro’’ degli attuali mercati finanziari: un pervasivo conflitto di interessi.

Innovazioni normative e scandali finanziari

Lo scandalo Parmalat” si è verificato dopo l’introduzione di innovazioni normative, volte a irrobustire la governance delle società quotate.
Nel 1998, il Testo unico sulla finanza (Tuf) aveva rafforzato il ruolo degli azionisti di minoranza (rappresentanza nel collegio sindacale, abbassamento delle soglie proprietarie per l’esercizio della voice); e, nel 1999, il codice di autodisciplina delle società quotate aveva affermato l’autonomia statutaria e il carattere anche di controllo degli organi di gestione, rafforzando il ruolo degli amministratori indipendenti e dei comitati interni e prestando attenzione alla definizione delle deleghe e alla separazione tra le funzioni di presidente e di amministratore delegato.
L’interrogativo è: il fallimento nei vari livelli di controllo societario della Parmalat prova che queste innovazioni legislative sono state insufficienti oppure denuncia l’esistenza di un ineliminabile scarto fra assetti normativi e governo societario?
A favore della prima alternativa militano almeno tre limiti del nuovo diritto societario, approvato in Italia a cavallo fra gli scandali di Cirio e Parmalat: (1) la sostanziale depenalizzazione del falso in bilancio che, in controtendenza con quanto avvenuto in tutti gli altri paesi avanzati colpiti da scandali finanziari, è stato derubricato a reato di danno (aprile 2002); (2) la definizione di forme di governance monistica e dualistica per le società quotate che non prevedono meccanismi di tutela degli investitori comparabili a quelli vigenti nella forma di governance tradizionale (per esempio, nel caso dualistico: indebolimento dell’assemblea degli azionisti e del ruolo degli azionisti di minoranza); (3) un’inadeguata protezione degli investitori nella governance delle società per azioni ‘aperte’ ma non quotate.

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Norme e problemi di governance

Eppure, lo scandalo Parmalat pone in luce un ineliminabile scarto fra assetti normativi e governo societario. Sotto il profilo normativo, la corporate governance della società era attestata sulla best practice internazionale (in termini, per esempio, di numero di amministratori indipendenti, funzioni dei comitati interni, ricorso sistematico a primarie società di revisione e di rating). Dietro il rispetto formale delle norme e delle migliori regole di governance l’azionista di controllo, a lungo coincidente con il presidente e con l’effettivo gestore, esercitava però un potere assoluto sulla vita societaria tanto da nominare amici o subordinati nel ruolo di amministratori indipendenti, da togliere ogni efficacia al sistema dei controlli interni e da condizionare pesantemente i controlli esterni.
Senza sfociare in comportamenti paragonabili a quelli degli amministratori di Parmalat, i limiti sostanziali di governance appena descritti sono purtroppo tipici di molte società italiane sotto stretto controllo da parte dell’azionista di riferimento. In queste società gli amministratori indipendenti tendono a non essere davvero tali, il collegio sindacale è raramente composto da membri espressione degli azionisti di minoranza, i comitati interni includono spesso amministratori esecutivi e hanno funzioni marginali, la struttura retributiva degli amministratori non sembra rispondere a esigenze di governance, vi sono evidenze di insider trading da parte del management, l’attivismo degli azionisti di minoranza e degli investitori istituzionali è assai limitato, e così via.
Ne deriva che quella positiva (e prudente) tendenza a normare i principi generali e a dare spazio all’autoregolamentazione per le fattispecie di dettaglio, che ha caratterizzato il Tuf e parti del nuovo diritto societario, non si è accompagnata al conseguente e necessario disegno di efficaci incentivi microeconomici, capaci di spingere i protagonisti del nostro mercato finanziario a produrre efficienti sistemi di governance e a controllare i conflitti di interesse.

Le soluzioni recenti

La risposta agli scandali “alla Parmalat” è stata molto tardiva, si è limitata al piano normativo e non ha corretto i maggiori limiti del nuovo diritto societario. In particolare, la legge sul risparmio del 2005 ha compiuto una retromarcia rispetto alla normazione dei soli principi generali e all’autoregolamentazione degli investitori e degli attori del mercato per la costruzione di un’efficace governance. Così, oltre ad abbassare la soglia per la presentazione di azioni di responsabilità e a garantire alla minoranza il concorso nella formazione dell’ordine del giorno delle assemblee, ha introdotto una sorta di amministratore di ‘‘minoranza’’ (tramite l’obbligo, per le società per azioni quotate, di ricorrere al voto di lista con sbarramenti non superiori al 2,5 per cento) e ha previsto che la minoranza esprima il presidente del collegio sindacale. Il “decreto Pinza” del 2006 ha cancellato varie carenze della legge sul risparmio, specie riguardo all’utilizzo del voto segreto per la nomina degli amministratori e al sistema dei controlli; inoltre, ha razionalizzato, anche se non fissato in modo definitivo, la nuova divisione dei compiti fra Banca d’Italia, Antitrust e Consob.
I due interventi normativi hanno dunque cercato di correggere il malfunzionamento del sistema di governance, proprio al caso Parmalat, mediante il ricorso a norme di tipo imperativo a tutela della minoranza. La domanda è se, al di là dell’esigenza di riformare in modo radicale gli assetti della regolamentazione nei mercati finanziari, sia ancora opportuno procedere ad altre innovazioni e correzioni normative o non si tratti piuttosto di favorire il disegno di adeguati incentivi microeconomici capaci di tenere sotto controllo il pervasivo conflitto di interesse nei mercati finanziari.

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