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RICETTE CHE NON RISOLVONO LA CRISI

La crisi finanziaria deriva dalla bolla speculativa sul mercato immobiliare e dalla mancata regolamentazione delle banche d’investimento. Per questo la risposta non è né la riproposizione di politiche keynesiane né l’abolizione del mercato degli strumenti finanziari o il ritorno ai sistemi basati sulla banca tradizionale. Si tratta, piuttosto, di trovare meccanismi di regolazione che responsabilizzino gli intermediari e riducano i rischi di crisi sistemiche. Ricordando che anche i sistemi finanziari europei e giapponesi hanno altri gravi difetti.

Si leggono sui giornali molte cattive interpretazioni della crisi finanziaria che ha colpito gli Stati Uniti. Tra queste, la più popolare ha il seguente contenuto: il mercato e la globalizzazione hanno fallito, è necessario tornare alle politiche keynesiane o al New Deal. Secondo Giulio Tremonti, la risposta alla crisi è l’istituzione di un “fondo sovrano europeo” che, come la Cassa depositi e prestiti, si impegni a finanziare grandi opere pubbliche e infrastrutture.

RISPOSTE SBAGLIATE

Queste interpretazioni sono dannose perché spostano l’attenzione dai problemi veri che dovrebbero essere affrontati. La crisi finanziaria deriva dalla bolla speculativa sul mercato immobiliare e dalla mancata regolamentazione delle banche d’investimento. Le ricette fiscali keynesiane possono essere la cura temporanea di una recessione dovuta a un peggioramento delle aspettative delle imprese e a un eccesso di risparmio. Viceversa, in questo caso è necessario trovare il modo di rimettere ordine nel sistema finanziario per evitare una stretta creditizia. La crisi è nata e va risolta all’interno del mercato finanziario: ai politici e alle autorità di controllo è richiesto di migliorare la regolamentazione del sistema e trovare criteri per responsabilizzare gli intermediari.
Il fondo sovrano europeo sul modello della Cassa depositi e prestiti va contro l’obiettivo di una migliore regolamentazione del sistema. Come la Cassa, anche Fannie Mae e Freddie Mac si finanziavano sul mercato a tassi d’interesse bassi, in virtù delle garanzie implicite offerte dallo Stato. Grazie a questo privilegio, hanno amplificato gli impieghi e le cartolarizzazioni dei mutui, sottovalutando i rischi sottostanti. Il risultato è che hanno dovuto chiedere soldi ai contribuenti quando il valore dell’attivo è crollato. Naturalmente, lo scopo della garanzia statale è moralmente ineccepibile: aumentare il numero di americani che posseggono un’abitazione (nel caso di Fannie Mae e Freddie Mac) o aumentare le infrastrutture del paese (nel caso della Cassa depositi e prestiti). Tuttavia, la garanzia statale distorce il mercato e deresponsabilizza i manager.
Cosa dire, poi, delle accuse alla globalizzazione? In realtà, la crisi dei mutui americani non ha avuto ancora effetti negativi sui paesi emergenti che, a causa della globalizzazione, sono diventati investitori netti sui mercati dei capitali internazionali e possono aiutarci a uscire dalla crisi. Non assistiamo né a fughe transnazionali di capitali, né a una particolare volatilità degli spread tra i tassi d’interesse nazionali. Èvero che, se gli Usa fossero un mercato chiuso rispetto al resto del mondo, nessuna banca europea dovrebbe fare i conti con la crisi delle banche americane. Tuttavia, poiché i rischi sono distribuiti su una platea di risparmiatori mondiale, anziché nazionale, abbiamo maggiori possibilità di assorbire lo shock provocato dalla crisi.

VANTAGGI E RISCHI DELLA CARTOLARIZZAZIONE

Per capire come va riformato il sistema finanziario bisogna considerare che la crisi finanziaria del 2008 segna una forte battuta d’arresto del sistema basato sulla trasformazione dei crediti in prodotti finanziari scambiati sui mercati in regime di concorrenza tra distributori (securitization). Le cartolarizzazioni e gli strumenti derivati (come i Cdo e i Cds) hanno il vantaggio, in tempi normali, di offrire maggiore assicurazione agli investitori e di aumentare la sopportabilità dei rischi. Tuttavia, si è dimostrato che possono scoraggiare l’attività di monitoraggio delle banche, diminuire la trasparenza e aumentare le probabilità di rischio sistemico (i fallimenti “a cascata” delle istituzioni finanziarie). Per la verità, il rischio sistemico esiste anche nei sistemi finanziari dell’Europa continentale (centrati sulla banca tradizionale) ed esisteva prima che fossero inventati i derivati. Tuttavia, è più difficilmente arginabile quando, come negli Usa, una gran parte dell’intermediazione finanziaria si concentra nelle istituzioni che hanno il privilegio di non essere soggette a regolamentazione.
Gli Stati Uniti sono un paese dove si fa molta innovazione e la crisi dimostra che, qualche volta, la sperimentazione fallisce e provoca gravi danni, soprattutto quando le autorità di vigilanza dei mercati sono impreparate. Non bisogna dimenticare, tuttavia, che la diffusione dei nuovi strumenti finanziari ha consentito, per molti anni, di allargare enormemente la platea di chi può beneficiare di un credito poco oneroso. Nel passato e, ancora oggi, nei paesi con una struttura finanziaria arretrata, il credito viene concesso solo a chi ne ha poco bisogno: i ricchi e le grandi imprese. Dagli anni Ottanta in poi, la platea dei debitori si è estesa alle famiglie appartenenti a ceti medio-bassi, alle piccole imprese, ai paesi in via di sviluppo. Anche l’Italia ha tratto vantaggio dai derivati. Il famoso hedge fund Ltcm, che fallì nel 1998, ha ricavato gran parte dei suoi guadagni scommettendo sull’entrata del nostro paese nel sistema monetario europeo. In sostanza, il fondo si indebitò per acquistare una gran quantità di titoli di stato italiani e vendere titoli di stato tedeschi in un anno, il 1997, in cui molti pensavano che saremmo rimasti fuori dal Sistema monetario europeo.
In conclusione, la risposta alla crisi finanziaria non è l’abolizione del mercato degli strumenti finanziari, né un ritorno ai sistemi basati sulla banca tradizionale. Si tratta, piuttosto, di trovare meccanismi di regolazione che responsabilizzino gli intermediari e riducano i rischi di crisi sistemiche. D’altra parte, i sistemi finanziari europei e giapponesi hanno altri gravi difetti, come i conflitti d’interesse generati dal fatto che le banche, al contempo, partecipano al capitale di rischio delle imprese e offrono strumenti finanziari alle famiglie (vedi casi Cirio, Parmalat, e così via). In questo modo non dirigono il risparmio verso i progetti d’investimento più profittevoli e generano costi sociali ingenti, anche se questi ultimi non si manifestano in modo così drammatico come avviene in Usa.

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16 commenti

  1. kinta84

    Effettivamente la crisi attuale ha poco a che fare con la domanda aggregata, quindi non si vede la necessità in questo caso di nuove politiche keynesiane; non condivido comunque una bocciatura tout court di queste ultime. Purtroppo è in corso una vulgata contro gli strumenti finanziari quali i derivati e le cartolarizzazioni, come tutte le vulgate insensata. Questi in effetti hanno permesso di espandere il credito anche a settori e persone che non ne avrebbero mai potuto usufruire, oltre a permettere un maggiore risk sharing. L’altra faccia della medaglia è la ridotta trasparenza (alcuni di questi titoli sono di difficile comprensione e sono stati piazzati semplicemente dando loro un rating…sull’attendibilità delle agenzie di rating ci sarebbe comunque da discutere) e una maggiore interconnessione tra i mercati con una più alta probabilità di crollo sistemico. Credo che lo sviluppo finanziario americano abbia contribuito non poco alla crescita degli Stati Uniti negli ultimi anni, ma forse anche in questo caso a un maggior rendimento si accompagna un maggiore rischio: insomma gli Stati Uniti crescono più dell’Europa, di conseguenza rischiano anche di più una crisi di questo tipo.

  2. AB

    Condivido largamente l’articolo. In situazioni come questa spesso si leggono semplificazioni che portano a dei "mantra" ripetuti acriticamente (o strumentalmente). L’origine del problema la conosciamo: l’eccessivo stimolo dato troppo a lungo all’economia americana per sostenere l’economia tramite consumi e mercato immobiliare. La distorsione originale è stata dunque politica: se la Fed si fosse comportata come la BCE – meno proattiva nel tutelare la crescita economica – il fenomeno sarebbe stato minore. Chiedere l’aumento dell’influenza politica sull’azione delle banche centrali è quindi l’opposto di ciò che serve. Gli squilibri macroeconomici del sistema americano erano noti a tutti e in sostanza hanno permesso ai cittadini americani di vivere al di sopra dei propri mezzi per 10 anni. E’ vero che alcuni ne hanno beneficiato più di altri ma non è del tutto incoerente che sia il taxpayer a metterci una pezza…non si tratta di salvare a tutti i costi i "masters of the universe" ma l’intento è di riformare il sistema, non di punire qualcuno. L’intervento pubblico è necessario ma deve essere temporaneo, pur lasciando al taxpayer di beneficiare di futuri miglioramenti.

  3. Massimo GIANNINI

    E’ ovvio che bisogna "trovare meccanismi di regolazione che responsabilizzino gli intermediari e riducano i rischi di crisi sistemiche", il problema é sapere quale essi siano. Io credo che non si tratta di responsabilizzare gli intermediari ma i loro banchieri, managers e vertici in generale, insomma le persone. Il problema é infatti di accountability degli stessi la cui mancanza gli ha spinti a gonfiare bilanci, o i fuori bilancio, e prendere rischi senza che nessuno mettesse in dubbio il loro operato. Non si tratta di regolamentare un mercato, che come dicono ormai negli Stati Uniti, si basa su una cultura da casino’, ma di sanzionare il comportamento di certi giocatori che hanno semplicemente giocato al raddoppio su rosso e nero.

  4. Stefano Parravicini

    In effetti è insopportabile questo comportamento che prima esalta il mercato e poi ne decreta la morte con la stessa determinazione di idee. Sono d’accordo che il problema non è quello di ritornare alla invasività dello Stato, ma, sulla base degli errori fatti, trovare regolamentazioni e rogolatori in grado di dare i benefici che il mercato può dare alla vita economica e sociale senza che lo spirito della speculazione e della massimizzazione del profitto, anche a scapito della vita civile, possa avere campo libero. Non so in altri Paesi, ma credo che in Italia l’idea che l’economia di mercato sia fallita e che sia in se stessa negativa, ogni volta che ci sono problemi, risiede nel fatto che il nostro paese ha una voglia insoddisfatta di socialismo reale che non riesce a superare.

  5. hominibus

    Eccesso di capitali senza progetti imprenditoriali e di protezione fiscale della ricchezza immobiliare. Non c’entra lo scarso controllo degli intermediari, tutto é dipeso dal pompaggio di capitali a spasso in immobili che si pensavano fatti di marzapane. Soluzione per persone libere da preconcetti per risolvere il dualismo fiscale Reddito/Patrimonio: Fisco patrimoniale, esenzione della ricchezza finanziaria, libera circolazione dei capitali, stretta connessione tra mercato e fisco mediante il regime di pubblicità per tutti i cespiti significativi, esenzione per tutte le relative operazioni di importazione, costituzione, trasferimenti a qualsiasi titolo nel territorio nazionale, imposizione patrimoniale per esportazioni di capitali, beni e servizi. Il tutto é possibile accettando l’equazione: Stato=Condominio.

  6. Armando

    Si è detto che questa crisi è nata per il fatto che i controllori non riuscivano a capire la natura dei prodotti emessi dalle banche d’affari su cui dovevano vigilare. E’ una fesseria. Gli economisti non embedded – cioè poche mosche bianche – avevano già messo in guardia da anni sulla bolla immobiliare e sulle conseguenze che avrebbe potuto avere sull’economia reale. La quasi totalità degli economisti, invece, coloro cioè che avrebbero le conoscenze di base, le competenze tecniche, le informazioni – ma soprattutto l’indipendenza – per capire se un sistema è sano o no, se serve obiettivi comuni o quelli di una ristretta casta, hanno chiuso gli occhi e si sono girati dall’altra parte. Non c’è modo per sfuggire a questa triste realtà.

  7. Mirco

    Questo elogio sull’utilità degli strumenti finanziari innovativi mi sembra un po’ stucchevole. Deve essere chiaro che la regola è che la finanza serve all’economia reale per la sua crescita e anche per il raggiungimento di un "benessere collettivo". Mi sembra invece che in questi ultimi anni la finanza abbia reso schiava l’economia reale considerata meno importante. Questo è il vero punto da risolvere per i governi occidentali.Quale capitalismo vogliamo? Democratico con una funzione regolatrice democratica dei governi eletti dal popolo o un capitalismo finanziario in cui le decisioni sono prese da consili di amministrazioni di multinazionali bancarie e le priorità non sono altro che i profitti delle stesse?

  8. marco

    Il riequilibrio dei mercati ed anche il processo della globalizzazione hanno effetti positivi solo nel lungo periodo (peraltro il lungo periodo per la globalizzazione è un arco temporale ancora molto indefinito). Per questo motivo occorrono regole (che di fatto ci sono pure), ma soprattutto vigilanza, controlli ed interventi preventivi, difficili da attuarsi perché andrebbero a limitare attività economiche in periodi di forte espansione. Secondo me l’attività delle banche si è concentrata troppo in gestioni speculative (derivati, impieghi facili), con alti rischi e con un’ottica di breve periodo: cavalcare l’onda del momento per ottennere profitti immediati, seppure effimiri (è stato raschiato il fondo della botte). Occorre ritornare ad una sana gestione, non potendo creare illusioni, con strumenti finanziari innovativi, ma altamente speculativi, privi dei fondamenti con cui si crea ricchezza "reale", o con la concessione di prestiti facili, anche se per una giusta causa (vedi i mutui casa americani)- Stato ed autorità di vigilanza devono intervenire a limitare i rischi di politiche troppo speculative da parte delle banche perché il loro fallimento coinvolge tutto il sistema.

  9. luigi zoppoli

    Ho la sensazione che il tema dell’articolo e le convincenti tesi che espone siano abbastanza poco sentite qui in Italia da chi più dovrebbe ragionarci su. Noi siamo quel paese che di globalizzazione all’interno, meno di ogni altro dovremme preoccuparci visto che abbondano corporazioni, trust e cartelli e di mercato vero se ne vede poco. Viceversa dovremmo essere contenti della globalizzaione: il sistema regge per il buon andamento delle esportazioni, paesi emergenti compresi e molto da parte delle imprese che più accortamente si servono di adeguati strumenti finanziari che sono una fondamentale leva di sviluppo. Peccato che qui si sia abituati a fare dei sogni e poi operare perchè divengano a qualunque prezzo la realtà che abbiamo sognato. Come per Alitalia. Il mercatismo è il prossimo sogno. Anzi un incubo. Speriamo di svegliarci.

  10. giovanni bottazzi

    A mio avviso il vero problema sta nella sovrapposizione di ruoli in capo allo stesso intermediario, la banca tuttofare, che determina un contrasto, o conflitto, tra interessi diversi ed opposti: il proprio e quello del cliente. Credo poco all’efficacia delle"muraglie cinesi". Non per nulla occorre formare lenzuolate di documenti contenenti norme e normettine (v.MiFid) per evitarne gli effetti, che sono anzitutto una certa mancanza di fiducia, patrimonio importante per la banca.

  11. T. Gennari

    Nel ringraziare per l’articolo chiarificatore, volevo chiedere se una delle cause della crisi USA sta anche nel deficit gemello, dato che l’articolo parte dal presupposto che la crisi USA sia determinata dalla "bolla speculativa sul mercato immobiliare e dalla mancata regolamentazione delle banche d’investimento".

  12. Tarcisio Bonotto

    Non sono d’accordo con l’affermazione dell’autore: "In conclusione, la risposta alla crisi finanziaria non è l’abolizione del mercato degli strumenti finanziari, né un ritorno ai sistemi basati sulla banca tradizionale. Si tratta, piuttosto, di trovare meccanismi di regolazione che responsabilizzino gli intermediari e riducano i rischi di crisi sistemiche". Il problema è proprio questo. Tutti dicono è necessario trovare. Ma nessuno, per la natura stessa del capitalismo ha trovato regole che possano escludere collassi, speculazione etc. E’ mai possibile che la notizia della malattia dell’ex Cancelliere Koll, abbia fatto crollare la Borsa di 10 punti? Aggiungo una possibile regola: compravendita di azioni non possibile entro i primi 6 mesi, e poi ogni 3 mesi. Le Borse mondiali come sono concepite oggi devono chiudere per il benessere collettivo e per salvare la società dai pescecani finanziari. Che vadano a lavorare e a produrre, invece di mangiare sulle spalle di altri, che producono qualche cosa.

  13. antonio ligori

    La bocciatura del piano di salvataggio di oggi ha evidenziato la spaccatura che si sta creando all’interno degli stati uniti sulla effettiva possibilità di sostenere ancora il sistema finanziario con risorse pubbliche. Infatti, pensate bene a questa cosa: se questa crisi avesse colpito l’Argentina o l’Indonesia, secondo voi cosa sarebbe successo? Fallimento e crisi, paese nel caos e IMB e WB che avrebbero predicato deregulation e privatizzazioni come medicine amare ma necessarie. Invece, questa volta la crisi avviene in un paese dove le aziende non devono confrontarsi con i sindacati per proteggere i margini di profitto, dove gli interessi degli azionisti sono sempre al primo posto, dove il liberismo ha conosciuto la sua terra promessa. Un piano di 700bn. Ma vi sembra nomale in un paese che ha accumulato negli ultimi 12 mesi un debito commerciale di 844bn di dollari e ha un debito interno elevato, oltre a un tasso di risparmio privato ai minimi di sempre? Ora, un semplice ragionamento. 700bn di piano di salvataggio, vuol dire un prestito a persona di 2300 (il triplo se consideriamo solo 100mn di persone) dollari per ogni americano. Sarebbe sufficiente?

  14. Roberto Santoro

    Concordo con l’autore nel ritenere necessario un intervento da parte di un’autorità al fine di prevenire futuri problemi che il mercato per sua stessa natura tende a generare. Ritengo però che più di regolamentazione si abbia bisogno di due elementi: funzione di indirizzo e unicità del controllo. Fissare paletti pregiudica lo sviluppo, aumenta i costi sistemici ed espone comunque il fianco agli illeciti. Avere un’unica entità che fornisce indicazioni autorevoli al mercato aiuta a ridurre le asimmetrie informative e da chiari segnali su possibili futuri interventi "sanatori". Ad oggi abbiamo assistito anche al fallimento della funzione informativa delle agenzie di rating. L’unicità invece garantirebbe coerenza dei criteri, visione completa sull’operatività globale, robustezza contro crisi rilevanti (vedasi caso Benelux).

  15. renzo Pagliari

    La crisi attuale sembra la ripetizione delle crisi USA del 1929 e del Giappone del 1990. Causa della prima fu l’ipervalutazione dei titoli azionari della seconda degli immobili drogati entrambi dal credito facile agli speculatori. Nel primo caso furono trascurati investimenti nell’economia reale (i finanziamenti di infrastrutture e di trasformazioni non traumatiche di settori arretrati come l’agricoltura dei piccoli coltivatori-proprietari-affittuari. Nel secondo furono trascurate possibilità di mega investimenti come quelli nella Siberia di Gorbaciov. In entrambi si sono perse occasioni di progresso reale; nel primo si sono messe le premesse del conflitto mondiale. Per evitare il ripetersi di conseguenze negative imprevedibili nei riflessi ultimi è necessario limitare l’economia di carta (quello che conta è l’economia reale) le scommesse finanziarie ( la borsa non è un casinò). Chi concede un prestito deve essere responsabile del suo esito; chi vende titoli a termine deve possederli al momento della vendita; chi compra a termine deve dimostrare di possedere i capitali necessari al momento del contratto. Sia finanziata ampiamente la produzione di energia da fonte rinnovabile.

  16. Janes

    Si parla con insistenza di ricette per risolvere la crisi, ho la sensazione che più che di soluzioni si cerchi di trovare il sistema più rapido e idolore per riaccompagnare l’ormai inarrestabile piena in un alveo più tranquillo dove non lasciarsi prendere dal panico. Gli organi di informazione riportano dei tentativi da parte dell’Europa di arginare la crisi creando un "fondo di garanzia", il Presidente Berlusconi ha addirittura quantificato la partecipazione di ciascun stato dell’Unione in un impegno pari al 3% del PIL. Mi chiedo: chi gestirebbe questo fondo, con quale criterio si determinano l’entità degli aiuti e a chi destinarli?. Ad esmpio, un istituto come L’Unicredit che ha un esposizione attiva che si avvicina di molto all’intero PIL del nostro paese ed è supportata da un capitale di circa 60 mld di euro (ha quindi un esposizione di ca 30 volte) come verrebbe aiutato? Perchè non assicurarsi che l’aiuto alle banche non rimanga solo un goffo tentativo di salvare un managment disastroso e diventi invece un forte incentivo all’investimento per la crescita industriale?

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