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SE IL FONDO E’ SOVRANO

I fondi sovrani rappresentano ormai un’importante realtà nei mercati finanziari mondiali. La loro opacità può divenire fattore di instabilità e ridurre le capacità di monitoraggio delle autorità pubbliche. Devono essere disciplinati, dunque. Ma ci vogliono istituzioni in grado di applicare regole uniformi e valide per tutti. Come un’autorità di controllo europea, in grado di garantire la vigilanza sul rispetto di norme condivise nell’attività dei fondi e la verifica indipendente sulla effettiva esistenza di condizioni di reciprocità.

Singolare destino quello dei fondi sovrani: è un fenomeno antico ma di recente espansione, anche con clamorose operazioni che hanno diffuso, soprattutto nelle economie occidentali, il timore di divenire facile terreno di conquista di governi stranieri. Timore che, prima della crisi dei subprime, aveva generato la richiesta di una severa disciplina della loro operatività e anche di misure di protezione per i paesi destinatari di tante non gradite attenzioni. Peccato che una volta scoppiata la crisi, gli investimenti dei fondi nelle esangui casse dei grandi operatori finanziari sono diventati merce pregiata e graditissima e, con un qualche imbarazzo, le minacce si sono attenuate e sono risorti dal nulla gli strenui difensori del libero scambio.

QUANDO IL DENARO È BENVENUTO

Si dirà: niente di nuovo, il tradizionale e irresistibile fascino del denaro. Eppure, il problema esiste, anzi più che un problema è un emblema di come stanno cambiando i mercati e di come le istituzioni fatichino a dare risposte coerenti e non schizofreniche.
La dimensione degli investimenti dei sovereign fund ha effettivamente raggiunto dimensioni ragguardevoli. E se in tutte le classifiche dei diversi rapporti internazionali ai primi posti si trova sempre un più tranquillizzante fondo norvegese, non vi è dubbio che esistono per questi operatori esigenze di effettiva trasparenza sulle politiche di investimento e sugli assetti di governance. La loro opacità può infatti, viste le risorse investite, divenire fattore di instabilità per i mercati e ridurre le capacità di monitoraggio delle autorità pubbliche.
E molte delle proposte di disciplina delle quali si discute in questi mesi, si muovono proprio in questa direzione.

AFFIDARSI AL TOMP?

Ma è la parte più semplice del problema: il vero dilemma è se si debbano adottare nei confronti dei fondi sovrani misure difensive: dalla golden share nelle industrie “sensibili”, a un tetto massimo per singolo investimento, alla sterilizzazione dei diritti di voto. C’è già un nome per queste possibili strategie: il nuovo protezionismo finanziario. E c’è anche una domanda: possiamo permettercelo proprio nel periodo in cui alcune grandi banche, in evidente emergenza, stendono tappeti rossi sotto i piedi dei fondi sovrani?
Una recente ricerca propone una soluzione basata sull’acronimo Tomp e cioè un accordo di transparency–openes -minority-passivity: in sostanza una sorta di regolamentazione che richieda ai fondi, oltre a una buona dose di trasparenza, una forte diversificazione degli investimenti e la rinuncia alla “voice” nelle società partecipate. (1)
Ma è evidente che simili accordi presuppongono comunque un principio di reciprocità, essendo ben noto che in molti dei paesi di origine dei sovereign fund gli investimenti esteri non godono, a loro volta, di grande benevolenza.

LA QUESTIONE DELLA RECIPROCITÀ

Non vi è dubbio che le clausole di reciprocità sono utili per omogeneizzare, senza muoversi in una logica unicamente restrittiva, le condizioni di operatività degli investitori. Ma non ci si deve nascondere dietro il classico dito: la reciprocità è un elastico spesso allungabile o accorciabile in base alle convenienze e alle interpretazioni politiche. Lasciare alle singole giurisdizioni la facoltà di dire quali sono gli investimenti buoni e cattivi, oppure di disegnare il confine tra i settori dove sono ben accolti e quelli dove stare alla larga, corre il rischio di avere effetti dirompenti sulla integrazione dei mercati (e sui suoi benefici), senza tener conto del pericolo che l’enorme flusso di risorse prenda percorsi ancora più oscuri e meno controllabili.
Bisogna allora rassegnarsi di fonte alla prospettiva o di farsi divorare dalle locuste governative oppure di mettere la marcia indietro e rinverdire i fasti del protezionismo? L’unica strada per uscire dallo scomodo dilemma sta sul terreno non solo e non tanto delle regole, ma anche e soprattutto delle istituzioni di governo internazionale in grado di assicurarne una applicazione uniforme, oggettiva e che garantisca tutti.
È un terreno, inutile negarlo, nel quale domina lo scetticismo: basti pensare alla infinita discussione sul ruolo e sulla governance del Fondo monetario internazionale, e alle ben note resistenze di governi e autorità nazionali a non perdere sfere di influenza e ambiti di potere. Solamente che oggi la guerra di tutti contro tutti, non conviene a nessuno e forse c’è una oggettiva convergenza di interessi per tentare soluzioni innovative.
Ad esempio, se almeno in sede europea ci fosse una autorità di controllo in grado di garantire una vigilanza sul rispetto di regole condivise nell’attività dei fondi, e una verifica indipendente sulla effettiva esistenza di condizioni di reciprocità negli investimenti, senza farsi condizionare dagli interessi di bandiera, non sarebbe già un buon passo avanti?
Naturalmente, anche in questo caso le schiere degli scettici non si contano: le opposizioni a una autorità di vigilanza europea sono ben lungi dall’essere superate, ma proprio fenomeni come quello dei fondi sovrani danno la sensazione che la miopia delle istituzioni di guardare sempre e soltanto nel proprio piccolo giardino conduca inevitabilmente, insieme alla perdita del giardino, alla sconfitta del mercato.  

(1) P. Opala, K.Rybinski, “Gordian Knots of the 21st century” sul sito www.ssrn.com

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L’ACCORDO CHE NULLA CAMBIA*

  1. Massimo GIANNINI

    Francamente non credo che il problema, e la sua soluzione, sia tanto la reciprocità. E’ tanto difficile in campo religioso quanto in campo finanziario… Pensare di avere reciprocità e trasparenza, e che queste risolvano il problema, dai nuovi fondi sovrani di paesi come la Cina, gli Emirati Arabi piuttosto che Singapore o Taiwan, è arduo. La miglior cosa da fare è rafforzare e armonizzare il ruolo di controllo delle autorità creditizie e delle banche centrali in Europa e US a prescindere dalla reciprocità in modo da evitare che si debba in caso di problemi discutere se “pecunia non olet”. Il problema è la gestione del rischio dell’attività bancaria non del rischio e reciprocità degli investitori nelle banche. Pensare ora a risolvere il secondo significa ignorare le origini del primo. E qualcuno si domanda se non sia meglio piuttosto lasciare fallire quelle istituzioni creditizie, in fin dei conti mal gestite, piuttosto che ricorrere a investitori sul quale si hanno dubbi.

    • La redazione

      La ringrazio per le osservazioni che però solo in parte condivido; in effetti il problema della gestione  del rischio delle banche è di grande rilievo, così come (e mi permetto di dire che è ormai una vecchia battaglia da tempo condotta con vari interventi su nostro sito) è necessaria una armonizzaione e integrazione dei controlli. Ma quando i vari paesi cominciano a erigere barriere difensive (per una indagine comparata sul tema ho visto  un recente studio S. Kern, Sovereign wealth funds -state investments on the rise, Deutsche Bank Research – sito www. dbresearch.com) cavarsela soltanto con il semplice rafforzamento dei controlli, mi sembra   soluzione  troppo debole, e che alla  fine corre il rischio  di non incidere  sul pericolo del diffondersi di politiche protezionistiche. E appunto perchè la reciprocità è difficile dovrebbe essere di competenza di una autoritàeuropea! Con un cordiale saluto

  2. Giovanni Fazio

    E’ difficile immaginare che la reciprocità possa aiutare la soluzione del problema, quando la nascita e la potenza dei “fondi sovrani” deriva dallo squilibrio finanziario fra i Paesi che detengono questi Fondi e quelli che ne subiscono le attenzioni.
    Abbozzare una via di soluzione è piuttosto azzardato, per il classico uomo della strada qual’è chi scrive.
    Si può provare a fare un paio di considerazioni: (1) E’ da rivedere il modello di sviluppo? Se lo squilibrio finanziario che fornisce tanta forza ai Paesi che alimentano i “fondi sovrani” dipende da squilibri della bilancia commerciale, non sarebbe utile rivedere la nostra dipendenza dai prodotti (materie prime, ma anche manufatti…) che provocano questi squilibri? Insomma, la crescita economica dev’essere l’unico motore del progresso, a prescindere dalla sua qualità? (2) L’offensiva dei “sovereign funds” si concentra oggi sul mercato finanziario e del credito. Non sarebbe da rivedere il modello di gestione bancaria? Molte delle crisi sono dovute alla finanziarizzazione spinta dell’attività bancaria, che ha tradito la sua vera funzione, quella creditizia. E’ stato un bene?

    • La redazione

      La ringrazio per il commento, che affronta importantissime questioni di carattere generale sulle quali discutere..ma il problema rimane! Possiamo, cioè, riflettere, ed è giusto farlo, sul modello di sviluppo e sulla propensione alla finanziarizzazione dell’attività bancaria, ma i fondi sovrani è un fenomeno attuale e sempre più diffuso con il quale fare i conti adesso e non in un futuro lontano. In altri termini, quali possono essere soluzioni sul terreno della regolamentazione che evitino logiche protezionistiche e nel frattempo introducano adeguate tutele? E’ questa la domanda alla quale rispondere e temo che parlare di nuovo modello di sviluppo, per quanto utile, finisca per spostare troppo in là i tempi della risposta. Con i più cordiali saluti

  3. claudio cintioli

    Credo che la questione debba essere affrontata da due aspetti: controllo sui fondi di PE (sovrani o meno che siano) e controllo degli investimenti esteri (effettuati da fondi sovrani o da altri soggetti esteri) in alcuni settori economici che per le loro specificita’ sono, o possono, considerarsi “sensibili” se partecipati da soggetti esteri ed ancor piu’, ovviamente, se soggetti “sovrani”. Il controllo sui fondi di PE, che ha gia’ affrontato altrove il prof.Vella, anche se in un’ottica particolare (art. del 116.11.2007 su cui ho lasciato un commento), e’ sicuramente tema attuale che riguarda, o dovrebbe riguardare, la normativa sovranazionale, per i riflessi, a volte industriali e sociali, ma sempre finanziari, che riveste l’attivita’ di questi fondi, indipendentemente dal fatto che siano finanziati da entita’ sovrane o meno. Diverso e’ il tema degli investimenti esteri nei “settori sensibili”, principalmente per la definizione di “sensibilita’” che necessariamente varia da paese a paese e che rappresenta, a mio avviso, uno dei nodi cruciali della globalizzazione di questo inizio secolo e per il quale il principio della reciprocita’, sempre a mio avviso, poco conta-

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