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Un taglio che non allontana la deflazione

Il taglio dei tassi deciso dalla Bce la scorsa settimana è stato definito storico. Ma le borse non hanno festeggiato e i tassi di mercato a breve sono scesi di poco. Non è da qui che ripartirà la domanda nell’Eurozona. Le scelte che l’Unione dovrebbe fare per il bene dell’Europa.
UN TAGLIO STORICO?
Il taglio dei tassi ufficiali deciso dalla Bce il 7 novembre è stato definito “storico”. Un giornalista in conferenza stampa lo ha indicato come un “bazooka a sorpresa”. Il presidente del Consiglio italiano ha parlato di “una grande notizia (…) dimostrazione che la Bce ha a cuore la crescita e la competitività”. È stato anche interpretato in chiave anti-Merkel. E la stampa tedesca ha criticato il provvedimento descrivendolo come una mossa che favorisce Roma e Parigi e penalizza i risparmiatori.
Su lavoce.info, Angelo Baglioni ha opportunamente esortato a non farsi troppe illusioni sull’impatto che il taglio potrà avere sui mercati finanziari e sull’economia reale. Le borse non hanno festeggiato e i tassi di mercato a breve sono scesi di uno o due punti base. Dov’è la grande notizia?
È allora forse utile ricordare qualche nozione essenziale a proposito del funzionamento della politica monetaria della Bce.
IL TASSO CHE CONTA
Come fanno anche altre banche centrali, Fed compresa, la Bce considera cruciale per la politica monetaria il tasso d’interesse overnight sul mercato interbancario. Questo tasso si chiama Eonia e misura il costo della liquidità per le banche nell’eurosistema. Fino al 2008, l’Eonia era manovrato dalla Bce attorno al tasso di policy, ovvero il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali.
Ma a partire dal 2009, il tasso sulle operazioni di rifinanziamento principali (che la Bce ha tagliato dello 0,25 per cento) non è più il tasso di policy effettivo. Dal 2009, e con maggiore efficacia dopo le Ltro del 2011-12, il tasso Eonia si posiziona automaticamente in prossimità della remunerazione delle riserve bancarie (quelle in eccesso alla quota obbligatoria). Da quando la Bce ha portato questa remunerazione a zero (nel luglio 2012), il tasso Eonia si muove giornalmente in prossimità dello zero (vedi grafico).
Dunque, l’annuncio di Draghi di ieri non ha spostato (né avrebbe potuto) il costo della liquidità (a breve) delle banche e, se non c’è variazione dei tassi non c’è impatto, o “trasmissione”, sull’economia reale.
Dove sono, dunque, gli effetti? Qualcuno c’è, ancorché non di portata storica. In primo luogo, l’annuncio modifica al ribasso le aspettative dei tassi futuri e perciò influenza sia i tassi a lungo termine che il cambio euro/dollaro. Segnala inoltre che la Bce vede con sempre maggiore preoccupazione il pericolo della deflazione in Europa. A fare un bilancio, notizie più cattive che buone.
Quanto all’accusa da parte di alcuni media tedeschi di penalizzare i risparmiatori, questa è fuori luogo se riferita all’annuncio del 7 novembre, che è appunto ininfluente sui tassi di mercato. Ma è corretta se si riferisce al contesto, europeo e internazionale, di tassi vicini a zero. L’Europa è ancora alla ricerca di una fonte di domanda e non la troverà di certo in questa decisione della Bce. Può illudersi di trovarne una traccia nel deprezzamento dell’euro. Non certo in un rilancio del credito bancario. L’unica fonte ragionevole, che Draghi non potrà mai suggerire, è una politica di taglio delle imposte europee o di un piano di investimenti infrastrutturali concordato e finanziato da un’emissione di eurobond che non pesi sulle leggi di stabilità dei singoli paesi. Il disavanzo complessivo dell’Europa è troppo basso. E siccome i singoli Stati non lo possono più fare, tocca all’UE trovare i modi e le ingegnosità politiche per metterlo in opera nell’interesse dell’Europa, Germania compresa. Uscire in tempi rapidi dalla deflazione è possibile.
Grafico – Tasso interbancario (Eonia), media mensile (Fonte: Bce)
terzi

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12 commenti

  1. Ernest

    Cosa c’entra l’EONIA, che è su livelli storici bassissimi, con il taglio della BCE e la ripresa in Europa? Ovvero, lei implica che ci vorrebbe un EONIA ancor più basso per far ripartire l’economia, ma come fa ad essere ancor piu basso se è già prossimo a zero? Semmai quello che conta è il tasso che le banche fanno agli imprenditori o il corporate yield che le imprese devono pagare per avere debito sui mercati finanziari. Questi ultimi, seppur marginalmente, possono essere affetti dalla riduzione della BCE.

    • Andrea Terzi

      Visto che la decisione della BCE lascia i tassi dell’interbancario invariati, non vedo proprio come quel che Lei dice si possa verificare.

      • Ernest

        La ringrazio per la precisazione e per avermi chiarito il concetto, in effetti mi trovo d accordo con lei.

    • Un conto è l’Eonia, altra cosa e’ il costo del prestito bancario per le imprese, siamo arrivati a spread di oltre il 5%: In passato non ho mai visto una cosa simile, pagavamo interessi molto più alti, ma era il mercato finanziario che prevedeva alto il costo del denaro, oggi invece sono le banche che sono costrette ad applicare spread così elevati, e più vi sarà la crisi più le banche non daranno soldi e quei pochi che verranno prestati saranno con spread sempre più elevati. E’ normale che accada questo: la banca deve recuperare le perdite e deve aumentare il patrimonio di vigilanza.

  2. Alessio Liquori

    Fatto salvo che l’articolo è largamente condivisibile, in particolare per l’analisi sull’interbancario e nelle conclusioni di policy, mi pare sia sottaciuto un altro effetto diretto e reale, ossia quello sui mutui a tasso variabile. Un effetto certamente positivo per molte famiglie e quindi, indirettamente, per la domanda interna. Ma può darsi che l’autore lo ritenga poco influente.

    • Andrea Terzi

      Nessun effetto (o trascurabile) sui mutui a tasso variabile, visto che la decisione della BCE non incide sull’interbancario, ma solo (in misura marginale) sulle attese. Basta guardare l’Euribor dopo Draghi: Euribor a un anno da 0,53% a 0,50%. E a maggio era a 0,47%! Morale: Non è successo niente.

  3. vdl

    Per essere più precisi l’eonia tende ad avvicinarsi come limite inferiore al tasso medio di remunerazione offerto dalla BCE, dato dalla media ponderata per le quantità del tasso sui depositi (ora allo 0%) e del tasso dell’asta di reverse repo che settimanalmente la BCE indice per drenare gli acquisti sotto SMP (oggi era allo 0.09%). Nelle settimane più recenti, quando la liquidità in eccesso è andata rapidamente diminuendo, la remunerazione media stava salendo a causa del tasso dell’asta di reverse repo (ricordo che in questa asta la quantità è fissa e il tasso è variabile) e a causa della diminuzione del peso dei depositi relativamente all’ammontare dell’asta di drenaggio. Per evitare che ciò sospingesse l’eonia verso lo 0.5% la BCE ha ridotto il campo di variazione portando il tasso di rifinanziamento princiaple da 0.5% a 0.25%.

  4. Giorgio Madonna

    Sui mutui delle famiglie gli effetti saranno modesti in quanto il tasso euribor era già inferiore al tasso Bce prima del taglio.

  5. Giorgio Madonna

    Abbiamo una moneta unica in europa ma ciò non serve a nulla finché ci saranno tassi differenti per le imprese della zona euro e finché i titoli di stato dei paese dell’area euro avranno rendimenti diversi.

  6. Alessandro Pagliara

    Se proprio non sanno cosa fare una LTRO nei confronti dei debiti pubblici senza limiti se non parametrici (se non rispetti il deficit…metto sul mercato i tuoi titoli)…. per dare i soldi alle imprese (le uniche che investendo fanno ripartire l’economica) hai due metodi…ho gli regali i prestiti oppure gli togli le tasse! Con tassi oramai sul limiti che vuoi fare??? Hai terminato le cartucce caro Draghi!

    • Naturale se la Bce acquista sul secondario i titoli statali che oggi sono collocati nei bilanci bancari, si liberano risorse che le banche potranno prestare alle imprese, la cosa è semplice, ma Trichet all’epoca aveva cominciato ( circa 240 Smp), al contrario appena arrivato Draghi ha interrotto gli Smp e ha introdotto gli Ltro sterilizzati, hanno salvato le banche, con la liquidità hanno pagato i loro debiti e hanno aumentato i titoli in portafoglio, la manovra non ha avuto nessun effetto positivo in termini di liquidità nell’economia reale.
      Il prestito Ltro scade nel 2014, le banche italiane hanno rimborsato fino ad oggi solo il 10 per cento, cosa succederà nel 2014? Già si parla di prorogare o fare un nuovo Ltro, Draghi sbaglia sempre.

  7. Ai livelli attuali dell’eonia, la leva dei tassi non funziona, può solo significare la posizione del mercato monetario della Bce, non si avranno mai conseguenze sulla liquidità, per fare aumentare la liquidità nel sistema occorrono strumenti non convenzionali che tutti conosciamo, che la Bce ha timidamente fatto con Trichet, immediatamente bloccati con Draghi, che in cambio ha fatto gli inutili Ltro (inutili per l’aumento della liquidità all’economia reale).
    Tutti conosciamo le motivazioni perché non vengono prese le corrette misure per il superamento della crisi, per fortuna i giornali stanno parlando del surplus della Germania, si comincia a criticare la politica tedesca, vera artefice della crisi, non dobbiamo cadere nella trappola della crisi finanziaria importata dall’America, e’ una semplice scusa per non vedere la causa vera della crisi, abbiamo cambio fisso in Europa (euro) che privilegia i paesi del nord per i rapporti tra gli stati euro, il trasferimento di risorse dai paesi meridionali a quelli del nord ha creato problemi sul debito pubblico che è’ stato sostenuto dal sistema bancario, che a sua volta non ha più sostenuto le imprese.

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