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Come sintesi dell'interessante dibattito che ha seguito l' eccellente analisi dei Prof Boeri e Guiso proporrei questa breve frase contenuta nel discorso che Bernanke ha tenuto venerdì 31 agosto: "It is not the responsibility of the Federal Reserve--nor would it be appropriate--to protect lenders and investors from the consequences of their financial decisions."

Apprezzo l’articolo e i commenti dei lettori. Condivido le 3 cause citate, meno l’enfasi sulla terza e la tendenza a personalizzare. In questi ultimi due decenni i comunicati della Fed (sia di Greenspan che di Bernanke) hanno sempre tentato di chiarire la complessità delle interrelazioni in gioco in un quadro di non comune umiltà intellettuale. Nel 2003 con tassi reali negativi si temeva deflazione e si desideravano tassi a medio/lungo bassi per rilanciare gli investimenti in un quadro di stabilità. Spettò a Ben Bernanke di annunciare che la Fed sarebbe stata pronta ad usare “unconventional measures” per appiattire le curve. Negli anni a venire la yield curve piatta divenne realtà e per fattori non sempre chiari: “the broadly unanticipated behavior of world bond markets remains a conundrum”, per l’impossibiltà di dipanare la matassa di causa-effetto che determina il livello dei tassi a medio-lungo in un’economia così globalizzata. Nel Settembre 2005 il pericolo che bassi tassi a medio lunga combinati con prodotti finanziari innovativi potessero generare perdite significative ai prenditori era ben noto: “In the event of widespread cooling in house prices, these borrowers, and the institutions that service them, could be exposed to significant losses.” La Fed tuttavia si aspetta che “In a highly flexible economy, such as the United States, shocks should be largely absorbed by changes in prices, interest rates, and exchange rates”. Nei prossimi mesi vedremo se questo avverrà, ma credo di poter concludere che (a mio avviso): a) esiste una sostanziale continuità tra i governatorati di Greenspan e Bernanke, b) la politica monetaria della Fed ha obbiettivi prioritari (raggiunti) e non può essere imputata per l’utilizzo scriteriato dell’innovazione finanziaria che dovrebbe essere materia degli organi di vigilanza (Comptroller of the Currency in primis).

Carissimi, vorrei aggiungere degli elementi al dibattito sulla politica monetaria USA post-Agosto/2007. Sembra che il dibattito si sia fatto acceso. Il dibattito verte sulla questione: Bernanke deve o non deve escludere a priori un taglio dei tassi per il 18 Settembre pv? Da un lato c'è chi dice che il taglio dovrà non avvenire in nessun caso, questo per la possibilità di moral hazard oppure (che è la stessa) per il rischio che si inneschi un circolo vizioso (Buiter e Sibert: http://www.voxeu.org/index.php?q=node/481). Dall'altro lato c'è chi spinge a favore di un taglio dei tassi (gli argomenti a favore sono proposti sul blog Economist's View e da Krugman: http://economistsview.typepad.com/economistsview/2007/08/do-we-need-rece.html oltre che da Wolf su Ft.com). Economist (http://www.economist.com/finance/displaystory.cfm?story_id=9687245) sembra difendere la prima delle due voci, così come Cecchetti (http://www.voxeu.org/index.php?q=node/505). Entrambi però non mancano di sottolineare che in ogni caso, al di là del problema "bolla finanziaria", la politica monetaria di Bernarnke alla fine dei conti si preoccuperà soprattutto del problema inflazione e occupazione. In altre parole: la decisione del governatore non dipenderà da prese di posizione a priori e neppure sarà probabilmente condizionata dalla paura di un moral hazard. La politica monetaria verrà invece gestita in chiave di contenimento dell'inflazione e stimolo della crescita. Cioè: "business as usual". Cordialmente.

Grazie per la lucida analisi e la potenza divulgativa di cui il Vostro stile, come sempre, riesce a farsi vettore. Dal canto mio però avrei una domanda: dov'è l'etica degli intermediari? Capisco la politica ultra-accomodante di "GreeDspan" (vogliate passarmi il neologismo), capisco la mancanza di cultura finanziaria, ma un gestore che occulta ABS in un "fondo liquidità" che, per sua implicita natura, è rivolto ad un pubblico non professional come possiamo definirlo? Le responsabilità di banche&affini sono, secondo il mio modestissimo punto di vista, altrettanto pesanti. Il sistema è marcio ma come ogni sistema non può essere scardinato dall'esterno e l'unico modo per riuscire a dialogare con loro sullo stesso piano è l'educazione. Per questo Vi ringrazio ancora e Vi auguro buon lavoro. Gianluca Guidone

Carissimi, Concordo con l’idea che se Bernanke tagliasse i tassi il 18 settembre prossimo, potrebbe avere inizio un feedback loop del tipo: bolla-crisi-taglio tassi-bolla etc. Tuttavia credo sia importante ricordare che l’attuale, possibile bolla (immobiliare) sia dovuta a molte cause, di cui la politica di Greenspan è solo una. Kluyev e Mills (IMF Working Paper 06/162) hanno fatto notare che l’insostenibilità dell’attuale ciclo economico USA (vale a dire: risparmi negativi e prezzi delle case esorbitanti) è dovuto in massima parte alla riduzione dei costi di gestione degli strumenti di ri-finanziamento dei mutui (in altre parole alla “liberalizzazione” del mercato dei mutui). Questa ha “portato dentro” al mercato immobiliare soggetti che prima ne erano esclusi (i clienti sub-prime) i quali a loro volta hanno partecipato al rialzo dei prezzo delle abitazioni. Ma se Greenspan non avesse ribassato i tassi, la bolla immobiliare si sarebbe verificata lo stesso? Forse no. Rimane tuttavia il fatto che le mortgage-backed securities abbiano subito un’impennata all’inizio degli anni ’90 (quindi molto prima che Greenspan tagliasse i tassi). Baker (CEPR, Novembre 2006) ha fatto notare che il rallentamento del ritmo di accumulazione delle equities immobiliare è iniziato diversi anni prima del 2000. Conclusione: forse non sarà saggio tagliare i tassi a Settembre – almeno per evitare moral hazard e l’instaurarsi di possibili circoli viziosi. Tuttavia, una misura più cogente al momento sembra piuttosto risiedere nella maggiore regolamentazione del mercato creditizio americano (un tasso di risparmio privato negativo negli ultimi due anni nonostante i ripetuti rialzi dei tassi forse ha altre cause…) invece che nella politica monetaria. Se poi la bolla immobiliare avrà effetti sulla crescita o sull’inflazione, allora un intervento sull’interbank rate potrà essere più probabile. Cordialmente.

Ho la massima stima degli autori dell'articolo ma ho la sensazione che, prendendosela con i bassi tassi di Greenspan, abbiano mancato il bersaglio. Il motivo per cui i mutui ai clienti americani rischiosi sono un problema mondiale è la totale incertezza su chi abbia in portafoglio questi crediti-spazzatura. C'è il timore che banche, fondi pensione, hedge fund eccetera debbano fare svalutazioni miliardarie (in euro) e, nella peggiore delle ipotesi, 'saltare' per aria. Non mi sembra corretto liquidare nel 2007 un lavoro svolto nel 2001-2003, in un contesto che fa sembrare quello attuale un paradiso (scoppio della bolla della new economy, default Enron e Worldcom, 11 settembre, guerra e cambiamenti legislativi). Se anche si fosse saputo nel 2001 che la politica dei tassi bassi avrebbe portato a questo, certo il male minore è quello odierno. Oggi il problema è finanziario, non che sia poco, ieri si rischiava la chiusura a catena delle imprese per assenza di consumi e investimenti. Mi chiedo invece com'è possibile che banche e fondi abbiano in portafoglio titoli che potrebbero a sorpresa essere spazzatura. Non accetto la parola "sorpresa" da chi gestisce i miei soldi. Sarbanes-Oxley e Basilea II non sono incentrate sulla valutazione del livello di rischio dell'attività aziendale, che per il settore finanziario ha il suo ovvio fulcro nella composizione degli impieghi? Perché la banca X ha comprato a sconto un titolo basato su un mutuo rischioso concesso dalla finanziaria Y, mutuo che la stessa banca X non avrebbe mai concesso? Se le banche non comprano i crediti scadenti, le finanziarie non li erogano. E non si creano i presupposti per la crisi. Il problema mi sembra ancora una volta la poca trasparenza dei mercati e il principio per cui si fanno le regole, ma poi non si rispettano. Tanto i danni li pagherà il 'sistema', cioè il parco buoi. In tutto questo non vedo colpe di Alan Greenspan...

Ho molto apprezzato il vostro articolo soprattutto per la chiarezza dell'esposizione e per il contributo alla cultura finanziaria che offre a chi lo legge.Ho letto altri interventi di chi è scettico che la cultura finanziaria degli investitori possa seguire le sofisticate alchimie dei "maghi della finanza".Ma alla base di una buona cultura ci deve essere la chiarezza e la semplicità,e il vostro articolo dimostra quanto questo sia possibile. E poi bisogna ricordare Warren Buffett,guru della finanza,che da molti anni ripetutamente invita i comuni investitori a evitare assolutamente i prodotti finanziari che non si conoscono e non si comprendono perfettamente.Se gli investitori seguissero questo semplice consiglio, gli "alchimisti"farebbero veramente pochi affari.

L'articolo, nonché interessante, è del tutto condivisibile sia nell'analisi delle cause sia negli "avvisi ai naviganti" che propone a chi di dovere. Ci sarebbe da chiedersi per quali motivi, negli anni passati della politica monetaria di Greenspan, non si sia mai manifestata, perlomeno sulla stampa più diffusa, una sia pur minima riserva sull'operato di quello che è sempre (e anche recentissimamente) stato considerato un, anzi "il", guru della politica economica e monetaria (e tutti ricorderete le critiche alla BCE per la sua "indecisione" nei confronti del decisionismo della FED). E forse l'articolo avrebbe potuto rifarsi anche a un altro economista, John Kenneth Galbraith (certo "eretico" ma dalla vista lunga -forse per via della sua altezza fisica), sia per un'analisi più ampia delle cause della crisi del 1929 (in parte confluenti con le attuali), sia per un collegamento un po' più stretto con le cause dell'indebitamento ipotecario delle famiglie americane (subprime, ma non solo), che non è solo dovuto alla cupidigia di proprietà immobiliari a buon prezzo, ma come ben si sa anche alla pressione dell'advertising sulla propensione ai consumi, spesso e -di recente- quasi sempre finanziati con rinegoziazione dell'entità del mutuo, resa possibile dalla crescita (drogata, almeno un po') dei valori immobiliari. Ma gli eretici vengono ancora bruciati, se non sul rogo, almeno sulla cattedra, e allora può anche andare bene così.

Condivido la vostra diagnosi anche se forse darei meno responsabilita' all'educazione finanziaria dei risparmiatori: il possibile progresso di quest'ultima sara' comunque meno veloce di quello dell'ingegnerizzazione finanziaria, e il risparmiatore medio rimarra' vittima potenziale dei conflitti di interesse di chi vende i prodotti. Il punto centrale e' senz'altro l'anomala contrazione che c'e' stata nel livello dei tassi reali e nel premio per il rischio. Per quanto riguarda la terapia, la vostra opinione sembra in sintonia con i frequenti commenti di Breakingviews, che fanno giustamente riferimento alla necessita' di "riprezzare i rischi". Il mio unico dubbio riguarda il trade-off con l'economia reale: fino a che punto la correzione degli eccessi finanziari va perseguita a scapito ad esempio delle famiglie americane indebitate? Rovesciando la stessa domanda, esistono studi e simulazioni su come l'economia USA si sarebbe comportata dopo l'11 settembre senza la politica monetaria di Greenspan?

Concordo con il fatto che l’eccesso di liquidità iniettata nel sistema finanziario globale per compensare gli effetti dei crolli di alcuni mercati nel 1998-2000-2001 sia la causa dell’attuale turbolenza (crisi?). Si sottovalutano tuttavia 3 aspetti non secondari: 1) l’annullamento della convertibilità in oro del dollaro datato 1971 (amministrazione Nixon) ha di fatto permesso politiche troppo espansive del credito da parte delle banche centrali e soprattutto della FED, sancendo la non completa affidabilità e trasparenza di tali organismi che, pur rivestendo la caratteristica di istituti di diritto pubblico, sono in realtà istituzioni privatistiche e perseguono obiettivi non completamente e dichiaratamente di interesse pubblico: occorrerebbe ridefinire il loro ruolo e quello della loro eccessiva indipendenza dal potere politico; 2) il fenomeno dello yen carry-trade dovuto alla politica dei tassi zero della banca centrale giapponese, ha permesso, per molti anni ed in maniera più sfacciata, agli operatori internazionali di approvvigionarsi di denaro a costo zero o quasi da reimpiegare poi in operazioni dal carattere fortemente speculativo in altri mercati; 3) la regolamentazione dei mercati paralleli degli hedge-funds era nell’agenda di tutti gli ultimi G7-G8 ma, probabilmente a causa di pressioni dei poteri forti della finanza globale, si è accantonato e rimandato il problema.