Da qualche mese si registra un persistente spread tra Libor e tassi di riferimento attesi. Le banche centrali possono intervenire per eliminarlo? E come? Europei e americani hanno sulla questione punti di vista diversi. I primi lo interpretano come la semplice quantificazione da parte del mercato di un rischio di credito. Secondo la Fed, invece, la causa è in una carenza di capitale delle banche. Nessuna delle due posizioni è pienamente convincente.
L' Euribor nelle sue varie scadenze è il riferimento più importante per la finanza delle famiglie e delle imprese, eppure non è un indice di mercato. Lo definisce per autodichiarazione un pool di banche e poi tutte lo applicano sui prestiti alla clientela. Finchè il suo andamento era all'incirca parallelo ( con un certo anticipo ) al tasso di riferimento nessuno si era posto il problema della trasparenza ma da quando è cominciata la crisi dei subprime l'Euribor ha iniziato a vivere di vita propria crescendo vertiginosamente con gli effetti che tutti constatiamo. Ce la vendono come crisi di liquidità, che non c'è , crisi di fiducia tra banche che non si sa cosa voglia dire visto che è passato un anno e il sistema continua a funzionare, ma chi tutela il mutuatario che questi tassi pubblicati quotidianamente corrispondano al vero e non solo all' interesse delle banche?
Egr. Dott Giavazzi, Mi permetto di dissentire sul calcolo delle probabilità implicita di default su orizzonti temporali di 3 mesi. La remunerazione di 50bps sopra il tasso risk free (ipotizzando che il tasso overnight possa essere assimilabile al tasso risk free) se interpretata interamente come dovuta al rischio di default comporta, ipotizzando un recovery rate del 40% (ipotesi standard nel mkt dei credit default swaps), una probabilità di default circa del 0,20% su un orizzonte di 3 mesi. Con uno spread di 80bps , mantenendo le stesse ipotesi precedenti (tassi overnight al 4% considerabili come proxy del default risk free rate e recovery al 40%) il tasso di default implicito risulta essere circa dello 0,33% Queste probabilità implicite di default sono calcolate con la seguente formula: 100*(1+(rf)*(t/360))=100*(1+(rf+spread)*(t/360))*(1-PrDef) + 100*RR*(PrDef) Rf= tasso overnight t= orizzonte temporale misurato in giorni PrDef= probabilità di default implicita RR= recovery rate Per formule meno semplificate si rimanda al paper VALUING CREDIT DEFAULT SWAPS: NO COUNTERPARTY DEFAULT RISK di J.Hull e A. White (2000)
Secondo me osservazioni più immediate circa il fenomeno analizzato dal professore potrebbero essere date da il confronto fra Euribor (o Libor) ed Eonia Swap. I primi due (con distinzioni nella metodologia di rilevazione delle medie) evidenziano il tasso lettera che viene quotato dalle banche alla loro primaria clientela per operazioni di finanziamento con uno scambio effettivo di capitale. L' Eonia Swap invece è un semplice scambio di tasso contro overnight a scopo di copertura su scadenze entro 24 mesi. Non essendovi quindi un effettivo scambio di capitali ma solo regolamento di differenziali sui tassi alle scadenze prestabilite, l'elemento rischio liquidità non viene prezzato o comunque in minima parte. Solo a titolo esemplificativo la quotazione dell'Euribor 6 mesi è 5.14% mentre l'Eonia Swap pari scadenza è 4,38%. Un differenziale di ben 76 punti contro una media che storicamente era rimasta nell'ambito di 15 punti. Un grafico su pari scadenze renderebbe tutto molto più chiaro di quanto sta avvenendo sui mercati finanziari.
Egr. professore La ringrazio per l'analisi che ho trovato assai interessante e utile. Varrebbe forse la pena di aggiungere, a fortiori, che lo spread in questione è forse ancora più ampio nella realtà di quanto misurato da un Libor ormai in piena crisi di credibilità. Molte banche anche prestigiose avrebbero infatti minorato il tasso comunicato per la formazione del Libor, al punto che si discute attivamente se rimpiazzare la prestigiosa media con altre metriche più realistiche.
Gentile prof. Giavazzi, l’Euribor da qualche settimana ha cessato di “muoversi”. Basta guardare distrattamente il grafico dell’andamento del tasso Euribor a 3 mesi per capire che qualcosa è cambiato nell’interbancario: la corsa al rialzo del 2008 (partita a febbraio) si è arrestata alla fine del mese di aprile, ha subito uno "scatto" al rialzo in data sei giugno e da allora il tasso si muove orizzontalmente. A dieci anni dalla nascita della Banca Centrale Europea i successi dell’unificazione della politica monetaria appaiono evidenti e concreti. Tuttavia in situazioni critiche come la recente crisi dei mutui subprime americani appare evidente come il divario tra il tasso di interesse “effettivo” a breve, ovvero l’Euribor, e il tasso di rifinanziamento principale, ovvero il “Main refinancing operations” della BCE appare consistente e in parte non motivato dai fondamentali economici: la curva a breve dei tassi di interesse è svincolata completamente dagli effetti della politica monetaria della Bce con importanti risvolti nella vita di tutti i cittadini europei. Crede che sia necessario rimodellare da principio il metodo di formazione del tasso interbancario?