Quella che viviamo attualmente è una fase molto interessante per i macroeconomisti. La nuova parola chiave (ma secondo molti il nuovo spettro) si chiama deflazione, una situazione economica in cui si osservano tassi di inflazione negativi, cioè i prezzi calare. Ottimo, si potrà dire. Il Giappone è in deflazione da quasi dieci anni (ma non ne sembra particolarmente felice), gli USA ma soprattutto la Germania non sono tecnicamente ancora in una fase di deflazione ma il rischio è vicino.
Perchè la deflazione è uno spettro ? Non abbiamo passato anni a predicare che le Banche Centrali devono essere rese indipendenti per combattere il fenomeno opposto, cioè l'inflazione ? La ragione più accreditata per cui la deflazione è preoccupante è che in una economia indebitata prezzi calanti tendono ad aumentare il valore reale del debito. Ma non tutte le economie sono fortemente indebitate. Se alcune lo sono altre devono trovarsi in una situazione opposta, cioè di eccesso di credito.
Perché la deflazione è una trappola
C'è in realtà una ragione più sottile (e più generale) per cui la deflazione è un pericolo, indipendentemente dal fatto che una economia sia fortemente indebitata. Il motivo è che la deflazione si trasforma facilmente in una trappola, cioè uno stato dell'economia che tende ad auto-rinforzarsi, e per uscire dal quale le politiche convenzionali non funzionano.
I punti cruciali da illustrare sono due. Il primo è come si arriva ad una trappola deflazionistica. Il secondo è perchè tecnicamente è una trappola.
Il percorso di "avvicinamento alla trappola" è infido perchè appare attraente, ingannevole. Immaginiamo un'economia che espande la propria capacità produttiva, come negli anni Novanta negli USA e in Europa. Questo eccesso di capacità seduce perchè lo scenario è roseo: spinge i prezzi al ribasso e crea aspettative di crescita futura. Per i banchieri centrali sembrerebbe il migliore dei mondi, in un parola la loro vittoria contro l'inflazione. Con in più tassi di interesse che scendono ad accompagnare la discesa dei prezzi. La tentazione di non fare niente è quindi forte, se non fosse che questa inerzia è pericolosa. Pericolosa perchè generalmente i prezzi sono molto lenti nel calare (molto più di quanto lo siano a risalire) , e questa gradualità tende prima o poi a trasferirsi nelle aspettative. Cioè prezzi che calano inducono aspettative di ulteriori discese e questo genera ulteriori contrazioni effettive dei prezzi.
La soluzione convenzionale sembrerebbe facile: espandere la quantità di moneta, far ripartire la domanda e quindi i prezzi. Negli ultimi anni la Banca del Giappone ha quasi raddoppiato la base monetaria, ma senza effetti. L'economia è in una deflazione che persiste dai primi anni Novanta.
La crescita dei prezzi e le aspettative di inflazione
Per quale motivo una Banca Centrale trova così difficile far risalire i prezzi? Perchè eccedendo nella propria inerzia, lasciando cioè i prezzi (e i tassi di interesse) calare per troppo tempo, si ritrova facilmente in una trappola. Infatti in questa situazione l'economia necessita di tassi di interesse reali (cioè aggiustati per l'inflazione) calanti e addirittura negativi. Per ottenerli ad un certo punto serve generare aspettative di inflazione (i tassi di interesse nominali non possono scendere sotto zero!). Generare aspettative di inflazione è però un nuovo lavoro per la politica monetaria, il contrario di quanto ha cercato di fare finora. Per avere un effetto sulle aspettative degli operatori economici (e questo è uno dei contributi chiave della moderna teoria macroeconomica) bisogna essere credibili. Ma, si noti, in questo caso bisogna essere credibili al contrario, convincere gli operatori che si sarà "irresponsabili".
Il punto chiave è quindi questo. Come si fa ad essere credibili nell'annunciare che si sarà irresponsabili? Si è mai vista una Banca Centrale che genera deliberatamente inflazione? Certamente le Banche Centrali di tutto il mondo si sono impegnate per anni a migliorare i loro meccanismi di trasparenza per incidere in modo più efficace sulle aspettative. Ma aspettative di minore inflazione, non il contrario.
Doppia trappola per la Banca Centrale Europea (BCE)
In Europa ci sono paesi come la Germania che sono sull'orlo di una deflazione (inflazione che continua a scendere ed economia che ristagna) ed altri, come l'Italia, in cui il rischio sembra quello opposto, cioè di una ripresa dell'inflazione. La Germania avrebbe quindi bisogno di stimoli dal lato della domanda. Ma deprezzare il cambio non è più possibile. E usare la politica fiscale tanto meno, visto che la Germania ha ufficialmente violato il Patto di Stabilità. Si noti qui un altro effetto perverso della deflazione. L'economia che ristagna riduce le entrate fiscali e quindi crea un deficit di bilancio proprio quando la politica fiscale dovrebbe essere utilizzata in senso espansivo.
In una fase in cui la BCE è ancora allo stadio infantile di costruzione del proprio patrimonio di credibilità anti-inflazionistico ecco quindi che l'esigenza rischia di essere quella contraria. Cioè di dover creare aspettative inflazionistiche nella più grande economia europea.
In realtà, mentre il 6 Novembre la Fed ha tagliato i tassi di interesse in modo robusto, molti criticano la BCE di immobilismo. Iniziamo col dire che l' "immobilismo" della BCE è facilmente giustificabile per due motivi. Il primo è l'asincronia della Germania rispetto ad altri paesi europei (vedi Italia). La combinazione di queste due tensioni spiega quindi perchè la BCE è da tempo restia a muovere i tassi di interesse. La "media europea", infatti, segnala inflazione stabile. La BCE ritiene quindi la propria inerzia una reazione ottimale.
Il secondo motivo che spiega la timidezza della BCE ha a che fare con l'interazione strategica con la Fed. È diffusa nella ricerca economica l'idea che non ci siano grandi vantaggi dalla cooperazione internazionale delle Banche Centrali. Questo vale a maggior ragione nella fase di infanzia di una Banca Centrale come quella che sta attraversando la BCE. Dall'altra sponda dell'oceano c'è però un partner/competitore, la Fed, molto attivo. E la BCE non può ovviamente rispondere ad ogni mossa della Fed perchè correrebbe il rischio di far credere che sta cooperando. Ma proprio per non indurre false impressioni di cooperazione la BCE scivola probabilmente in una trappola di eccesso di inerzia. Il che mostra che la BCE è ancora molto impegnata a costruire il proprio capitale di credibilità.
Per entrambe queste ragioni (andamento medio dell'inflazione europea e interazione strategica con la Fed), l'immobilismo della BCE non appare quindi affatto irragionevole. Ma è qui il cuore del problema. Succede spesso che il sentiero che conduce alle trappole deflazionistiche appaia compatibile con un comportamento razionale. Peccato che abbiamo appena imparato che è proprio l'inerzia delle Banche centrali ad essere facilmente il preludio a queste trappole. Il rischio per la BCE è quindi quello di una trappola doppia. Non solo come tutte le Banche Centrali sembra essere più debole al cospetto della melodia dolce della deflazione. Ma in quanto Banca Centrale di una costellazione di paesi deve scontare un eccesso di rigidità che le è connaturato. Proprio il peggior difetto quando si tratta di scongiurare una trappola deflazionistica.