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Ieri, e probabilmente accadrà anche oggi, i mercati borsistici sono crollati per timori legati alla crisi dei mutui Usa. La mia opinione sulle sue cause non è distante da quella che Tito Boeri e Luigi Guiso hanno espresso su questo sito. I dati e le analisi prodotte nel frattempo non ci hanno dato torto, anzi. Rimango dell'opinione che la bolla immobiliare sia da attribuirsi alla politica creditizia praticata, tra il 2001 e il 2004, dalla Fed e anche dalla Bce, sulla base di un timore deflattivo ingiustificato. La natura “selvaggia” del mercato dei mutui statunitense e l’utilizzo spregiudicato di strumenti per la cartolarizzazione hanno poi fatto il resto.

RECESSIONE E INFLAZIONE

Secondo tale diagnosi, la cura è ovvia. Permettere al sistema finanziario di ripulirsi attraverso fallimenti, fusioni, acquisizioni e ricapitalizzazioni. Nel frattempo, le banche centrali evitino che nel sistema dei pagamenti e nel mercato interbancario si generino situazioni di panico, strozzature sistemiche o “bank-runs”. L’eccesso di capitale e lavoro investiti nel settore edilizio in senso lato si muoveranno verso settori redditizi. Questo provoca fallimenti e temporanea disoccupazione: il prezzo da pagare, in un’economia di mercato, quando si fanno molti investimenti erronei.
La cosa, purtroppo, non finisce qui: il processo di riallocazione intersettoriale appena descritto sembra produrre una recessione ciclica dell’economia Usa. Ricordiamo anche che i prezzi delle materie prime sono cresciuti molto: per quanto l’economia americana ne sia molto meno dipendente rispetto a quarant’anni fa, anche questo fattore sta giocando un ruolo, come un giorno scopriremo. Poiché è anno di elezioni, sia la Fed che la Casa Bianca promettono misure salvifiche che tale recessione dovrebbero scongiurare. L’effetto delle medesime, per ora, sembra essere solo il panico. Qual è la logica economica che sottende questa espansione simultanea del debito pubblico e della massa monetaria?
La bolla del mercato immobiliare era inflazione localizzata: tautologicamente, se avessimo avuto inflazione generalizzata non ci sarebbe stata la bolla. Vero, ma questo non vuol dire che sia bene avere inflazione l’anno prossimo. Ragioni banali: l’inflazione è una tassa, erode il valore reale del salario nominale che non s’aggiusta mensilmente, erode il valore reale del debito pubblico detenuto dai privati, genera confusione sui prezzi relativi rallentando l'attività economica. Soprattutto, l’inflazione fa male (a fronte di uno shock reale) perché, come l'esperienza degli anni Settanta ha provato, non fa magicamente aumentare il livello di attività economica, ma l’opposto. Esiste una sola categoria di agenti economici (oltre ai governi indebitati) che dall’inflazione potrebbe guadagnarci: sono le banche i cui clienti hanno smesso di pagare i mutui cedendo la proprietà della casa alla banca stessa.

UN MODELLO CHE NON SPIEGA NULLA

Quale modello del sistema economico stanno usando le autorita’ monetarie e fiscali in queste circostanze?
Escludiamo, anzitutto, il “Real Business Cycle”. All’origine di questa crisi vi sono crediti facili buttati al vento in investimenti rischiosi. Shock tecnologici negativi non ne vedo, prezzi delle materie prime a parte. Se qualcuno se la sente di sostenere che il balletto di questi mesi è dovuto al prezzo del petrolio e che per questa ragione oggi si son tagliati 75 punti base, si faccia avanti. In ogni caso, il taglio dei 75 punti base non fara’ di certo diminuire i prezzi delle materie prime. Questa è, comunque, accademia. Negli ambienti in cui la politica economica si decide regna il modello “new”-keynesiano, che è come quello keynesiano-vecchio e senza filtro, solo con equazioni più complicate. Cosa dice questo modello sulle cause della crisi attuale? A mio avviso, l’assoluto nulla.
Come quello precedente non è in grado di spiegarci perché tante banche abbiano prestato soldi a persone che non erano in grado di restituirli. Peggio: poiché l’espansione creditizia 2001-2004 era, secondo i neo-keynesiani, una buona idea, esso predice che la bolla immobiliare non avrebbe dovuto gonfiarsi per poi esplodere. Non basta: esso basa tutte le sue predizioni sull’ipotesi che i prezzi siano rigidi. E allora, chiedo:

1. Se i prezzi rigidi sono la ragione dell’attivismo raccomandato alle banche centrali, perché i prezzi delle case si sono mossi così tanto? Per quale ragione sono rigidi i prezzi dei calzini e non quelli delle villette a schiera?
2. La teoria dice che le recessioni sono causate dai prezzi che non si abbassano. Nondimeno, i neokeynesiani temono soprattutto la deflazione, la quale consiste in un abbassamento dei prezzi. Potremmo metterci d’accordo, per una volta?
3. Se le case valgono il 30 per cento in meno di quanto sembrava valessero mesi fa, il credito gratuito a disposizione delle banche per acquistare l’addizionale debito pubblico, che differenza farà?
4. L’inflazione che si sta auspicando, in che senso faciliterà la fuoriuscita di lavoratori e capitale dal settore edilizio verso altre attività più redditizie?
5. Nel caso la risposta alla domanda 3 fosse “lo stimolo fiscale serve per evitare la trappola della liquidità”, chiedo: mi spiegate il Giappone 1996-2003? Il debito pubblico passò dal 60 per cento del Pil al 150 per cento, eppure rimasero nella trappola in questione. Quante migliaia di miliardi è lunga, questa trappola?
6. Giornate come queste suggeriscono che i mercati interpretano le mosse delle banche centrali come se contenessero informazione privilegiata. Chi ci lavora sa che informazione privilegiata e poteri divinatori scarseggiano. Vendere azioni solo perché la Fed ha tagliato i tassi di sorpresa fa danno. Diffonde panico e rovina il conto patrimoniale, rendendo complicato prendere a prestito per investire. Questo ha effetti reali, e realmente dannosi. Se così è, non sarebbe il caso di convincere gli operatori che la Fed non fa magie?