Parmalat e dintorni

La questione è stata sollevata da Lamberto Cardia, presidente della Consob, in un’intervista pubblicata dal Sole 24 Ore del 23 dicembre, ove esprime un rammarico: “Sono convinto che se avessimo avuto accesso alla Centrale dei rischi della Banca d’Italia, avremmo potuto muoverci prima e, molto probabilmente, avremmo potuto scoprire in anticipo il caso Parmalat”.

L’accusa, dunque, è alla Banca d’Italia che non avrebbe fatto buon uso dei dati della Centrale dei rischi né in proprio né consentendo alla Consob di avvalersene. Per giudicare se e quanto l’accusa sia fondata occorre scendere in qualche dettaglio sulla composizione dell’indebitamento della Parmalat (per quel che se ne sa); e su quali informazioni sono contenute nella Centrale dei rischi.

Le notizie di stampa dei giorni scorsi quantificano in circa 7,1 miliardi di euro la consistenza dei bond Parmalat sul mercato e in circa 5,9 miliardi di euro i debiti bancari del gruppo. (1)
A ciò va aggiunta l’esposizione della Parmalat in termini di debiti commerciali che, pur non essendo stata precisata dai media, può stimarsi in circa 1,6 miliardi. (2)
Sulla base di queste informazioni, la consistenza complessiva dell’indebitamento Parmalat sarebbe di circa 14,6 miliardi, un preoccupante 192 per cento del fatturato consolidato 2002 ovvero 9,5 volte il patrimonio netto del gruppo.

Dunque, la Centrale dei rischi censisce solo i crediti bancari e non contiene nessuna informazione sui bond emessi e sui debiti commerciali.

Sebbene sistemi di rilevazione dei rischi analoghi a quello gestito dalla Banca d’Italia operino in altri paesi europei quali Germania, Francia, Belgio, Austria, Spagna e Portogallo e la diffusione di strutture simili sia ampia anche nel resto del mondo, queste strutture hanno tipicamente dimensione nazionale, che non dà luogo all’aggregazione delle posizioni debitorie a livello sovranazionale.
Quindi, la Centrale dei rischi quantifica solo i crediti bancari concessi a Parmalat dalle banche italiane e non contiene nessuna informazione su quelli erogati da banche estere (a meno che questi ultimi siano erogati tramite l’eventuale filiale italiana della banca).

Ne consegue che la Centrale dei rischi dava visibilità solo sui circa 3,1 miliardi di crediti concessi da banche italiane, vale a dire sul 21,5 per cento dell’indebitamento complessivo ricostruito per Parmalat. (3)
Inoltre, si apprende, sempre da fonti giornalistiche (si veda il trafiletto dal titolo “Via Nazionale: Nessun allarme dai dati sull’esposizione” ancora sul Sole 24 Ore del 28 dicembre), che l’indebitamento Parmalat censito in Centrale dei rischi sarebbe rimasto sostanzialmente piatto negli ultimi cinque anni, oscillando tra i 3 e i 3,5 miliardi di euro.

In sostanza, è difficile credere che la disponibilità dei dati della Centrale dei rischi avrebbe potuto aiutare significativamente la Consob a scoprire in anticipo il caso Parmalat.

D’altro canto, ove non si condividesse questo giudizio, va osservato che la Consob avrebbe potuto chiedere e ottenere dalla Banca d’Italia le informazioni desumibili dalla Centrale dei rischi.
Infatti, siccome il legislatore è stato lungimirante, l’articolo 7 del Testo unico bancario dispone che la riservatezza (cioè il divieto alla divulgazione dei dati sui singoli affidati della Centrale dei rischi, divieto che vale nei confronti di qualsiasi soggetto, anche se facente parte della Pubblica amministrazione) non si applichi nei confronti delle altre Autorità di vigilanza, Consob e Isvap, nell’ambito del perseguimento delle loro finalità istituzionali.

E non poteva essere altrimenti: quando, all’inizio degli anni Sessanta, Guido Carli propugnò il varo della Centrale dei rischi, la pensò come strumento al servizio dell’interesse nazionale (stabilità degli intermediari creditizi, accuratezza delle politiche economiche) e non certo come appannaggio esclusivo dell’Istituto che si trovava a presiedere allora.

Jappelli, Tullio e Pagano, Marco (1993), “Information Sharing in Credit Markets”, Journal of Finance 48: 1693-1718.

Jappelli, Tullio e Pagano, Marco (2002), “Information Sharing, Lending and Defaults: Cross-Country Evidence”, Journal of Banking and Finance 26: 2017-45.

Miller, Margaret (2000), “Credit Reporting Systems Around the Globe: the State of the Art in Public and Private Credit Registries”, World Bank, mimeo.

(1) A tale ammontare si giunge sommando le esposizioni, come riportate dalla stampa, censite dalla Centrale dei rischi a fine ottobre (Capitalia 393 milioni di euro, Intesa 360, San Paolo 300, Unicredit 160, Mps 125, Bnl 110, Bpl 100, Bpu 67, Credem 50, totale altri istituti 1.475) e quelle per le banche estere (Bank of America 1.200, Citigroup 1.000, Abn Amro 300, Banco Santander 50, Royal Bank of Scotland 50).

(2) Il valore riportato nel bilancio consolidato del 2002 è di 1,1 miliardi. Ma il bilancio Parmalat è stato dichiarato non veritiero. Perciò, si può arrivare a una stima di 1,6 miliardi mediante un semplice calcolo. Si è ripartito il totale dei costi per l’acquisto di materie prime e servizi riportato nel bilancio (5,8 miliardi) tra Europa e resto del mondo attribuendo la stessa ripartizione dei ricavi riportata nel bilancio stesso (rispettivamente 35,5 e 64,5 per cento). Sui costi Europa si è ipotizzato che Parmalat avesse ritardi di pagamento pari a sei mesi (comunque inferiori rispetto alle dilazioni di pagamento ai fornitori, di nove mesi e oltre, riportate dalla stampa): tali ritardi sono doppi rispetto a quelli normali per le imprese manifatturiere italiane, ma i tempi lievitano significativamente per le imprese in crisi. Sui costi resto del mondo si è applicato un ritardo di pagamento pari a due mesi (anche in questo caso doppio rispetto agli standard prevalenti).

(3) E la percentuale visibile potrebbe essere persino più bassa dato che tra l’esposizione di gruppi esteri non è stata sinora svelata quella di importanti banche (per esempio, Deutsche Bank e Ubs) che sarebbero state coinvolte non marginalmente con Parmalat.

Approvata d’urgenza nel 1979, la cosiddetta legge Prodi sull’amministrazione straordinaria delle grandi imprese in crisi (legge 95) prevedeva la pura continuazione dell’attività delle imprese insolventi in vista di un miracolo da attendere per anni a spese dei creditori. È stata abrogata nel 1999 dopo un lungo contenzioso con le istituzioni europee, che a più riprese avevano condannato l’Italia per la violazione delle regole sugli aiuti di Stato alle imprese, e sostituita con una normativa più flessibile, comunemente definita “Prodi-bis” (decreto legislativo 270).

La normativa del 1999 si applica alle imprese con almeno duecento dipendenti e prevede alternativamente:
(a) la cessione dei complessi aziendali dell’impresa insolvente: in attesa di trovare un acquirente vengono mantenuti in attività per un periodo massimo di un anno;
(b) la ristrutturazione economica e finanziaria dell’impresa insolvente, da completare entro un periodo massimo di due anni.
Quale obiettivo debba essere perseguito viene deciso al termine di una fase di analisi che dura da due a cinque mesi. Se nessuno dei due obiettivi sembra ragionevolmente raggiungibile (quando ad esempio l’attività distrugge irrimediabilmente ricchezza, sì che non è ragionevole sperare di trovare acquirenti), l’impresa viene dichiarata fallita.

Le deroghe introdotte dal decreto Parmalat alla Prodi-bis del 1999 si applicano alle aziende con almeno mille dipendenti (e debiti per almeno un miliardo di euro). Tali deroghe, che mirano ad una accelerazione della procedura, sono essenzialmente le seguenti, concentrate soprattutto nella fase di avvio:

Secondo le stesse regole della Prodi-bis, Parmalat dovrà completare la ristrutturazione economica e finanziaria entro due anni. Se non lo farà, e salvo normative di salvataggio, si procederà alla liquidazione dei suoi beni.

C’era bisogno di una legge speciale? No, se si fosse fatta la riforma delle procedure ordinarie, che quando sono sufficientemente rapide e flessibili (come in alcuni progetti di legge già presentati) rispondono perfettamente anche a crisi di grandissime imprese come la Parmalat. Con l’attuale normativa, invece, la rapidità della crisi di Parmalat e l’esigenza di garantire continuità alla sua attività hanno creato lo spazio per un intervento d’emergenza. Rapidità e flessibilità dovrebbero tuttavia caratterizzare tutte le procedure, per grandi e piccole imprese, ed il decreto Parmalat è la conseguenza dell’incapacità politica di giungere ad una riforma generale della legge fallimentare.

Non si comprende, però, perché l’accelerazione dell’avvio della procedura abbia portato al rafforzamento dei poteri del ministro: lo stesso risultato poteva essere raggiunto anche lasciando i poteri al tribunale. Sembra quindi che la gravità della crisi sia stata la scusa per preparare la strada a decisioni meno trasparenti – ma questo, per ora, è solo un processo alle intenzioni.

Sembra invece fuori luogo gridare al salvataggio statale, almeno nella sua versione attuale. E’ importante ricordare cosa fosse già presente nella Prodi-bis del 1999: il decreto Parmalat altro non è se non una procedura di amministrazione straordinaria accelerata, che evita – ad esempio – l’inutile periodo di “analisi” che si è avuto per la Cirio e le incertezze connesse a tale ritardo.
E’ infatti evidente che l’attività di Parmalat doveva innanzitutto essere continuata, soprattutto nell’interesse dei creditori, e sarebbe stata continuata anche con la Prodi-bis. Può darsi (ed è anzi probabile) che Parmalat abbia distrutto ricchezza, ma ciò non è una buona ragione per distruggere anche quella (poca o tanta) che resta. Invocare il fallimento come sanzione per gli errori o i per i falsi compiuti dai manager e dai controllori è operazione antistorica, che trascura che i primi ad essere puniti sarebbero in questo caso i creditori: la punizione per gli azionisti resta comunque. Si valuti dunque con calma quali attività di Parmalat debbono essere cessate o ristrutturate, ma nel frattempo occorre tenerle in vita. E’ semplice fare di un acquario un fritto misto, mentre l’operazione contraria è più difficile.
Nessun aiuto di Stato, inoltre, è previsto dal decreto Parmalat. Certo, non si può escludere che in futuro vengano erogati aiuti di Stato a Parmalat o ai soggetti colpiti dal suo dissesto: saranno tuttavia quelli a dover essere valutati alla luce dei principi comunitari ed eventualmente a dover essere criticati. Anche la deroga per le azioni revocatorie (vedi sopra) è un regime di favore e può configurare una anomala forma di finanziamento di Parmalat, ma non è di per sé un aiuto di Stato. (2) Essa è quindi discutibile proprio in quanto deroga, ma è inutile invocare Bruxelles: per criticarla basta il principio di eguaglianza previsto dalla Costituzione italiana.

Il decreto Parmalat rappresenta tuttavia un’occasione perduta per ampliare la gamma degli strumenti di soluzione delle crisi d’impresa, che nel nostro paese è veramente molto ristretta e che tale è rimasta.
Per Parmalat il Governo ha scelto la seconda delle due alternative possibili secondo la Prodi-bis del 1999. Quella che mira a effettuare, assieme a una ristrutturazione industriale, anche una ristrutturazione finanziaria. Tuttavia, mentre il commissario straordinario ha sostanzialmente pieni poteri sul lato industriale, non ha alcun potere di incidere sul lato dell’indebitamento: per ristrutturare il passivo deve ottenere il consenso di ciascuno dei creditori, ai quali può offrire quote di capitale (azioni o obbligazioni convertibili in azioni) solo se l’assemblea dei soci lo consente. (3)
Anche nella “variante Parmalat” dell’amministrazione straordinaria, l’unica possibilità di “ristrutturare” il passivo è dunque quella di un concordato (articolo 78 decreto legislativo 270/1999), che consente di modificare le condizioni del debito con l’autorizzazione del tribunale.
Il concordato è però strumento alquanto rigido, perché include tutti i creditori non garantiti in un unico grande gruppo e richiede, come nel caso Parmalat, che migliaia di creditori (banche, obbligazionisti, etc.) siano trattati esattamente allo stesso modo, salvo un loro consenso individuale a un trattamento peggiore.
Questa carenza della legislazione italiana e di molti paesi europei (esclusa la procedura tedesca che divide i creditori in classi, e quella americana di Chapter 11 che addirittura consente di attribuire ai creditori anche azioni della società ristrutturata), non è minimamente sanata dal decreto Parmalat, che si limita ad accelerare la procedura di amministrazione straordinaria così com’è.

Si deve dunque ritenere che il compito di Enrico Bondi sia destinato a fallire? Forse no, soprattutto se il Parlamento e il Governo, sollecito ma non molto fantasioso, gli daranno più armi al momento in cui il “decreto Parmalat” dovrà essere convertito in legge.

(1) L’amministrazione controllata produce infatti una mera sospensione delle azioni dei creditori in vista di un risanamento più o meno spontaneo, ed è quindi poco adatta a situazioni di crisi che richiedono interventi energici e incisivi. È scarsamente utilizzata nella pratica.

(3) Quando il passivo supera l’attivo, i soci hanno interesse a consentire l’ingresso dei creditori nel capitale solo se viene loro riservato qualche vantaggio, quale ad esempio il mantenimento di una quota di minoranza che a loro non spetterebbe sulla base dei dati patrimoniali della società

Gli obiettivi dei sistemi di regolamentazione e controllo dei mercati finanziari sono quattro:

1) macro-stabilità: include la gestione della moneta, il credito di ultima istanza e la vigilanza sul sistema dei pagamenti. Nell’ Unione europea questi compiti sono attribuiti al sistema delle banche centrali;
2) micro-stabilità: include la verifica dei requisiti per l’esercizio delle attività d’intermediazione e i controlli sulla solidità patrimoniale degli intermediari (banche, assicurazioni, investitori istituzionali, intermediari mobiliari). Nell’ Unione europea queste funzioni, inclusa la vigilanza sulle banche, restano di competenza delle autorità nazionali; nella stragrande maggioranza dei paesi sono affidate ad autorità specializzate diverse dalle banche centrali (vedi la tabella allegata);
3) trasparenza e protezione dell’investitore: include gli obblighi d’informazione sulle emissioni e gli emittenti quotati, le regole per la tutela dell’integrità del mercato e la parità di trattamento (insider trading, offerte pubbliche, eccetera) e quelle sul comportamento degli intermediari (tra cui sono di particolare rilievo i doveri fiduciari verso i clienti). Queste funzioni sono tipicamente affidate ad autorità specializzate, talora coincidenti con quelle di sorveglianza sulla micro-stabilità, talora separate;
4) concorrenza, affidata ad autorità specializzate non di settore.

La regolamentazione e le funzioni di vigilanza nacquero segmentate per comparti di intermediazione. La realizzazione contestuale del secondo (micro-stabilità) e del terzo (trasparenza) obiettivo era affidata alle autorità di settore; la banca centrale esercitava tali funzioni per le banche insieme alla macro-stabilità. La concorrenza si è sviluppata più tardi e in base a principi autonomi.
Negli ultimi decenni, i sistemi di regolamentazione e vigilanza dei mercati finanziari hanno visto l’abbandono generalizzato dell’impostazione tradizionale per soggetti, a favore di un’impostazione per obiettivi.

La ragione principale è costituita dall’erosione dei confini tradizionali d’attività degli intermediari, la quale produce due conseguenze. La prima è l’emergere di conflitti di interesse all’interno degli intermediari polifunzionali, tra le funzioni di emissione e collocamento, credito e gestione del risparmio. La seconda è che non è possibile mantenere regole diverse per intermediari che svolgono attività sempre più simili, tra l’altro per il rischio di arbitraggi regolamentari.

Tali conflitti si riverberano sull’efficacia della vigilanza: le autorità tradizionali, centrate su intermediari, tendono a privilegiare l’obiettivo della stabilità dei propri soggetti vigilati rispetto a quelli della protezione dell’investitore o della concorrenza.

Rispetto a questo quadro, il sistema italiano appare ibrido, con elementi di modernità che coesistono con elementi tradizionali.
La legge 1/1991 ha introdotto la vigilanza per finalità, affidando alla Consob la trasparenza su banche e Sim, ma limitatamente al solo comparto mobiliare. La vigilanza su banche, assicurazioni e fondi pensione resta affidata ad autorità specializzate di settore, le quali mantengono anche compiti relativi alla protezione dell’investitore e della concorrenza. La Banca d’Italia mantiene compiti generali di autorizzazione dell’emissione di obbligazioni e vigila sulla concorrenza nel sistema bancario. Le emissioni di banche e assicurazioni sono sottratte agli obblighi di prospetto previste per le altre emissioni (ma quest’anomalia è destinata a cadere con la trasposizione della nuova direttiva europea sui prospetti).

In questo contesto, un modello di regolamentazione chiaro, coerente con il nostro ordinamento, e praticabile senza eccessive discontinuità istituzionali, è quello per finalità: alla Consob, la trasparenza e la protezione dell’investitore, anche in campo bancario, assicurativo e di fondi pensione. A un’unica autorità specializzata, la protezione della micro-stabilità, costruita aggregando le funzioni e le capacità professionali appartenenti in queste materie a Banca d’Italia, Isvap e Covip. All’Autorità anti-trust, la tutela della concorrenza tra tutti gli intermediari.

L’indipendenza delle diverse autorità dall’esecutivo deve essere rigorosamente difesa, ma esse devono rispondere al Parlamento della realizzazione degli obiettivi fissati dal legislatore. Le autorità dovranno disporre di rafforzati poteri propri di acquisizione dell’informazione e sanzione; occorre migliorare certezza, pubblicità e tempestività delle sanzioni.
Passi ulteriori in direzione del regolatore unico non sembrano oggi praticabili né desiderabili. L’opportunità potrà essere valutata in seguito, alla luce delle esperienze in atto e dell’evoluzione della normativa europea.

Come ha osservato Floyd Norris sul New York Times del 23 dicembre, l’intervento del Governo “finirebbe per danneggiare la fiducia degli investitori in imprese italiane ancora più di quanto lo scandalo Parmalat non abbia già fatto”. Il Wall Street Journal è stato ancora più esplicito con il titolo “milking the taxpayers”.
Il grave danno al credito di tutte le imprese italiane sui mercati internazionali arrecato dalla vicenda Parmalat è stato eloquentemente riassunto dal Financial Times, quando ha scritto “high-risk companies in high-risk countries are junk” (imprese ad alto rischio in paesi ad alto rischio sono spazzatura).

A questo, si aggiunge ora l’intervento del Governo che, senza capacità manageriali, si è avocato il diritto di giudicare del merito della strategia futura delle attività industriali. Non si conoscono molti esempi nel mondo di procedure concorsuali in cui sia il ministro dell’Industria (di concerto con quello dell’Agricoltura, in questo caso) ad avere l’ultima parola sui programmi di ristrutturazione.
Esaminiamo dapprima le cifre e poi le implicazioni del decreto.

I fatti che hanno portato alla bancarotta stanno emergendo, grazie soprattutto al tempestivo intervento della magistratura. Che si tratti di bancarotta non pare vi sia dubbio. La grandezza più importante per le indagini è il “buco di bilancio”, stato stimato in almeno 7 miliardi di euro. Non si tratta qui del “disavanzo patrimoniale” (differenza fra valore della azienda e passività), ma delle attività falsificate (la liquidità inesistente di Bonlat) e delle passività occultate fuori bilancio.
Esaminando i bilanci degli ultimi quindici anni, che seppure falsi forniscono alcune indicazioni sui flussi economici,
si nota che la sommatoria degli utili consolidati e dei dividendi è di circa due miliardi di euro. Supponendo che Parmalat non abbia realmente guadagnato nulla in questo periodo, l’ammanco non dovrebbe superare di molto tale importo. Anche aggiungendo l’eccessivo prezzo pagato per molte acquisizioni, specie in Brasile, e forti perdite su cambi in America Latina, si può ragionevolmente stimare che il “buco di bilancio” relativo alla gestione non dovrebbe essere superiore ai 4-5 miliardi di euro. Se l’ ammanco fosse davvero ancora superiore, sarebbe un chiaro indizio che alcuni miliardi di euro sono stati semplicemente rubati o destinati a scopi che potrebbero ricordare il caso Calvi-Ambrosiano.

Per comprendere l’insensatezza dell’intervento del Governo sono sufficienti due osservazioni.

a) Se la maggior parte del buco di bilancio fosse dovuto a fondi rubati a vantaggio di Tanzi e di terzi, e dunque la gestione operativa Parmalat fosse realmente redditizia (caso improbabile, a mio avviso), i rischi per la occupazione sarebbero minimi. Le procedure concorsuali ordinarie assicurerebbero il finanziamento del capitale circolante, mentre l’azienda Parmalat potrebbe essere venduta “in bonis” a numerosi acquirenti, affidando la futura gestione a mani altrettanto competenti, ma più oneste del management precedente. Non credo che i ministeri dell’Industria o dell’Agricoltura possano essere ritenuti capaci di operare scelte strategiche in concorrenza con Nestlé o Danone.

b) Se invece Parmalat non avesse mai guadagnato nulla, l’intervento del Governo prefigurerebbe una nuova “Iri degli agricoltori”, una “Alstom padana”, che dovrà accollarsi le perdite future di gestione a scopi di clientelismo nei confronti dei produttori di latte, agrumi e pomodoro, oltre ai dipendenti.

Le attività di Parmalat, che tanto attirano i nostri politici, paiono di scarso interesse per i maggiori operatori internazionali, alcuni dei quali avrebbero già esaminato nei mesi scorsi il dossier senza troppo entusiasmo.
Una buona parte del fatturato (quasi il 40 per cento) è realizzata in Brasile e America Latina e il relativo cash flow non è disponibile per la casa madre. Inoltre, il business del latte, che costituisce una parte non indifferente del fatturato, è legato all’assistenzialismo della politica agricola europea, dunque non è strategico per i principali gruppi alimentari (come ha riportato il Wall Street Journal del 23 dicembre). Restano l’attività dei prodotti da forno, che non vale più di qualche centinaia di milioni di euro, i succhi di frutta Santal e il pomodoro Pomi. Troveranno senz’altro acquirenti, ma non si capisce bene perché debbano essere ritenuti di interesse nazionale.
Perché, dunque, interviene il Governo? Per motivi di demagogia agraria e protagonismo personale. Auguriamoci che almeno in sede europea si metta un freno a questa spregiudicata tendenza del Governo italiano alla socializzazione delle perdite. Che la Parmalat sia una ottima azienda messa in crisi dalla “speculazione finanziaria”, come si vorrebbe far credere, è probabilmente solo una favola: la Parmalat è un’azienda che ha distrutto valore e ricchezza per anni ed è stata tenuta in vita solo dalla finanza e dal credito. Ora il Governo vorrebbe continuare su questa pessima strada.
Che implicazioni si possono trarre in materia di “regulation”? Potrebbe essere prematuro formulare proposte a caldo. Sull’ipotesi di una nuova figura di “regulator” unico dei mercati finanziari, vorrei semplicemente osservare che la questione cardinale resta il modello di “regulation”: quello americano, basato sulla trasparenza e sulla “litigation” (tanto in materia di takeover – vedi il caso Daimler Chrysler – che in materia di disciplina dei mercati).Oppure quello europeo, basato sulle autorizzazioni specifiche e in una certa misura discrezionali.

Esistono argomenti a favore e contro entrambi i modelli. Sarebbe auspicabile che in Italia si discutesse la questione dei poteri e delle responsabilità del regulator, dunque del modello, prima di azzuffarsi in una semplice battaglia di potere su chi controlla la stanza dei bottoni (che spesso comunque non funzionano).

Nel corso della storia le crisi finanziarie, grandi o piccole che siano, sono sempre stati utili, anche se a volte tragici e costosissimi, stimoli per legislatori sonnolenti a occuparsi con più attenzione della tutela dei risparmiatori.
Il rischio è invece quello che l’incredibile gravità delle vicende sulle quali sta indagando la magistratura generi il classico polverone mediatico, utilizzato per far passare scelte confuse e affrettate, imposte più dai “bisogni” della politica che dalla reale consapevolezza dei possibili effetti sul funzionamento dei mercati e sulla prevenzione dei fenomeni di patologia.

Il dibattito sulle competenze delle autorità di controllo è emblematico di questo rischio-opportunità.

Da tempo, in molti paesi europei ed extraeuropei è in corso un processo di revisione delle competenze di vigilanza, fondato sulla sacrosanta convinzione della assoluta inadeguatezza degli attuali assetti istituzionali nel fronteggiare i rischi di instabilità degli intermediari e nel garantire condizioni di trasparenza sui mercati.
È un processo profondo, basato su una attenta e ponderata valutazione dei costi e dei benefici delle diverse soluzioni possibili. Ad esempio, sul tanto celebrato caso inglese, nessuno ha ricordato che l’ipotesi del “single regulator” era stata sottoposta agli elettori già nel programma del 1997 del Labour Party, e che il Financial Sevices and Markets Act è stato emanato nel 2000 dopo una fase di consultazione avviata nel 1998, che ha coinvolto tutti i soggetti interessati (studiosi, rappresentanti delle associazioni di categoria, esponenti politici eccetera). Fase di consultazione giustificata proprio dall’esigenza di dare un salutare, ma ben meditato ed efficiente, scossone a un sistema che aveva creato negli anni Novanta più di una preoccupazione e qualche doloroso salasso ai sudditi di Sua Maestà.

Un analogo percorso è stato seguito anche in altri ordinamenti che però sono giunti a risultati diversi.
Una volta superato il tradizionale modello settoriale, e cioè una suddivisione delle competenze della vigilanza per soggetti, poco funzionale in mercati finanziari sviluppati con intermediari multi-prodotto, la scelta è stata tra il regolatore unico e la suddivisione dei poteri di controllo sulla stabilità e sulla trasparenza tra due distinte autorità.

Un recente studio comparato della Banca centrale europea mette in evidenza come gli Stati Ue si siano indirizzati verso queste due soluzioni, mentre il modello settoriale prevale ancora nei nuovi aderenti alla Comunità. Lo stesso studio richiama però anche un significativo, e troppo spesso sottovalutato, dato “trasversale”: in tutti i sistemi (compresi quelli con il “single regulator”) permane comunque, anche se con diverse modalità, un forte coinvolgimento della banche centrali nella vigilanza sugli intermediari. (1)

Il nostro apparato dei controlli non è né carne né pesce, perché in parte conserva una vocazione settoriale (si pensi ai controlli sulle assicurazioni) e in parte presenta una suddivisione per obiettivi, che però riguarda soltanto alcune attività di intermediazione. Si tratta, in sostanza di una “ibridazione” non certo efficiente, con molte aree grigie dove si possono annidare fenomeni elusivi.
La riforma, quindi, è un esigenza reale che deve essere soddisfatta tenendo conto delle peculiarità e della storia del nostro contesto istituzionale, delle caratteristiche dei mercati e dell’intermediazione. Finora, i numerosi studi compiuti e le prime rilevazioni sulle esperienze già avviate, non danno risultati definitivi sul modello ottimale di integrazione delle competenze di vigilanza.

Il “single regulator” può interloquire con maggiore incisività con i grandi operatori polifunzionali e ha il vantaggio di consentire maggiori economie di scala nell’attività di supervisione, prevenendo le difficoltà di coordinamento tra più autorità, e la nostra esperienza dimostra quanto siano rilevanti. Il rischio però è che una eccessiva concentrazione di poteri in un unico, nuovo soggetto solleciti gli appetiti della politica che potrebbe condizionarne l’autonomia e l’indipendenza. Inoltre, svolgere contemporaneamente missioni diverse con diverse metodologie di intervento può generare conflitti e non indifferenti problemi di governance interna (recentemente l’Fsa inglese ha rivisto la propria struttura organizzativa).
Il modello incardinato su due autorità presenta il vantaggio di una maggiore specificazione delle singole “missioni”, evitando la creazione di mega-strutture con tutti i relativi rischi di gigantismo burocratico.

Per il nostro paese, è innegabilmente questa la strada più facilmente percorribile in tempi ragionevoli, perché in parte è già disegnata dalle norme del Testo unico della finanza: consentirebbe perciò una più rapida razionalizzazione del sistema, accorpando i controlli di stabilità nella Banca d’Italia, quelli relativi alla trasparenza nella Consob, e attribuendo nel contempo all’Antitrust tutte le competenze in materia di concorrenza.
Ma non sarebbe sufficiente: per rafforzare i presidi alla tutela del risparmio bisogna anche occuparsi di altri, forse più spinosi, aspetti della operatività dei controllori.
Una riforma che abbia l’ambizione di essere tale non può rinunciare a un ampliamento dei poteri di intervento e sanzionatori delle autorità, al quale deve però corrispondere una adeguata accountability, e soprattutto una più forte trasparenza dei processi decisionali e delle strutture di amministrazione e governo.

Occorre, in sostanza, creare gli strumenti per valutare le performance delle autorità, perché una vigilanza inefficiente rappresenta un costo, sia per i vigilati che per la collettività.
Naturalmente, qualsiasi intervento presuppone la condivisione di un valore comune, senza il quale ogni tentativo di riforma sarebbe oltre che inutile, pericoloso. Le autorità devono essere responsabili (e pagare quando sbagliano), ma libere da interferenze politiche, altrimenti non funzionano e perdono autorevolezza.
Può apparire un concetto ovvio, ma non è affatto scontato: un legislatore che, al di là dei proclami, volesse dare un segnale concreto in questa direzione, dovrebbe abolire del tutto organismi come il Cicr nei quali i rischi di interferenze sono fin troppo evidenti. Lo testimoniano proprio le ultime vicende nostrane.

(1) European Central Bank, Developments in National Supervisory Structures, June, 2003

Spiegazioni contingenti sono inadeguate. Questo è un fenomeno globale, che non ha colpito solo l’America e l’Italia, ma anche l’Olanda (con Ahold) e, in passato, l’Inghilterra (con Maxwell). La moralità degli operatori non basta più.
Bernard Ebbers, l’amministratore delegato di WorldCom, è un buon cristiano, adorato dai suoi concittadini, ai cui bambini insegnava religione tutte le domeniche. Ma questo non gli ha impedito di alterare i bilanci. Occorrono quindi nuove regole, ma quali?

Prima ancora di conoscere le cause del crac Parmalat, il presidente della Consob, Lamberto Cardia, si è affrettato a chiedere più poteri per la Consob, mentre il ministro dell’Economia, Giulio Tremonti, ha colto l’occasione per spingere il suo disegno di un’unica autorità per il risparmio.
Entrambe sono iniziative meritevoli, ma dubito che possano eliminare questi scandali. In America, la Sec ha molti più poteri della Consob, ma non è riuscita a prevenire scandali ancora peggiori.

Neppure le riforme di corporate governance, introdotte negli Stati Uniti dopo i casi Enron e WorldCom, sembrano essere molto efficaci.
Prima del crollo, Enron seguiva tutte le migliori pratiche di corporate governance. Aveva nel suo consiglio di amministrazione personaggi indipendenti, stimati, e molto qualificati, a cominciare dall’ex rettore della Stanford Business School, luminare in contabilità. Se la frode gli è passata sotto il naso, come possiamo sperare che altri siano in grado di identificarle?

La verità è che il mondo della finanza si basa sulla fiducia e quindi si presta ad abusi da parte di chi, per disperazione o mancanza di scrupoli, è disposto a falsificare documenti, mentire, ingannare.
Qualsiasi controllo esterno fa fatica a individuare un problema, quando esiste la connivenza dei dipendenti chiave. Per eliminare questi scandali, quindi, è necessario spezzare il muro di omertà interna. Ma come?
Perché i dipendenti Parmalat non hanno parlato prima?

Non è solo un malinteso senso di lealtà. Il vero problema è che l’onestà non paga abbastanza.
A fronte degli enormi danni sociali causati da queste frodi, non esiste un adeguato compenso per le persone che contribuiscono a portarle alla luce. Non solo chi fa la soffiata spesso si attira (ingiustamente) l’odio delle vittime, ma in aggiunta vede la propria carriera compromessa. Chi vuole assumere uno “spione”? Considerate il caso del direttore degli uffici informatici Parmalat, Ugo Bianchi, che si è semplicemente rifiutato di distruggere gli archivi elettronici, come gli era stato ordinato. Ha compiuto un atto socialmente encomiabile, ma non riceverà mai una ricompensa (al di là dell’elogio sul Corriere della Sera). Anzi. Questo suo gesto lo renderà meno appetibile per futuri datori di lavoro, che preferiranno un dipendente leale a uno onesto. Lo stesso vale per i dipendenti Enron e WorldCom che hanno messo in luce gli scandali. Molti elogi sui giornali (perfino la copertina di Time), ma molte difficoltà sul lavoro.

Se il problema è che l’onestà non paga abbastanza, la soluzione è di aumentarne il rendimento per legge. Basta stabilire una ricompensa per chiunque permetta di far emergere una frode finanziaria, con un compenso proporzionato alla sua entità. Pensate forse che la truffa di Parmalat sarebbe durata quindici anni se ci fosse stata una ricompensa, diciamo del 10 per cento della dimensione della truffa, per chi avesse fornito informazioni utili alla sua identificazione? Sono pronto a scommettere di no.

Abbiamo accettato di lasciare liberi assassini (come quelli di Walter Tobagi), pur di stroncare il fenomeno delle Brigate Rosse. Perché non spendere qualche euro per premiare gli onesti e stroncare la criminalità economica?

Poche imprese simboleggiano questo Mittelstand italiano meglio di Parmalat. Fondato quarantadue anni or sono, il gruppo controllato dalla famiglia Tanzi occupa in Italia l’ottava posizione per fatturato secondo la classifica di Mediobanca. Dal 1991, ha moltiplicato per quindici il proprio fatturato. Con 150 impianti e quasi 40mila dipendenti, è presente in più di trenta paesi con posizioni di market leadership in vari segmenti dell’industria alimentare.

In un paese le cui imprese sono brave a occupare molte nicchie specializzate, ma incapaci di generare vere global brands al di là del settore dell’abbigliamento e della moda, secondo Ac Nielsen il marchio Parmalat gode a livello mondiale di indici di notorietà tra i più elevati nell’industria alimentare. Una storia di indubbio successo, costruita investendo nell’innovazione, nella distribuzione e nella promozione commerciale, che ha consentito alla famiglia Tanzi di accumulare, secondo Forbes, la trecentocinquantunesima maggior fortuna al mondo.

Peccato però che di Parmalat si parli ultimamente in termini ben più drammatici. Nella certificazione della relazione semestrale di novembre, Deloitte & Touche ha puntato il dito su un investimento da 496 milioni di euro in uno sconosciuto fondo registrato nelle isole Cayman rappresentato in Italia da un legale dei Tanzi.

In un sol giorno il titolo ha subito un tracollo del 15 per cento, costringendo alle dimissioni il direttore finanziario, la cui nomina era stata richiesta a gran voce dagli investitori istituzionali non più di sei mesi fa, quando la trasparenza dei conti societari aveva sollevato inquietudini. Altri segnali (dilazione del rimborso bond, un consiglio d’amministrazione straordinario, dimissioni del terzo direttore finanziario in dodici mesi, downgrades ripetuti da parte delle agenzie di rating, che accusano platealmente Parmalat di mentire) evidenziano la severità della crisi finanziaria, di cui come ovvio il titolo risente brutalmente.

L’episodio è complesso e suscita varie domande: come è investita la liquidità? Perché non può essere smobilizzata facilmente? Se la liquidità non è un problema, perché perdere la fiducia del mercato per un rimborso da 150 milioni di euro? Su tutto ciò non è stata ancora fatta piena luce. In più, la vicenda ha caratteristiche comuni ad altri grandi crack finanziari recenti, come quello della Enron.

Ci sembra, però, che se il successo della Parmalat è emblematico delle potenzialità dell’ideal-tipo dell’imprenditore italiano, le attuali vicissitudini che il gruppo attraversa contengano in nuce anche le debolezze del quarto capitalismo nostrano.

Ripercorrendo le vicende quarantennali del gruppo di Collecchio, impressiona la continuità della squadra manageriale. Calisto Tanzi è rimasto alla testa dell’azienda fino alla crisi di questi giorni, ma anche i responsabili di varie funzioni chiave sono gli stessi di quando il gruppo fatturava una frazione di quanto faccia attualmente. Oltre quindici anni di quotazione in Borsa hanno modificato solo marginalmente la composizione del consiglio d’amministrazione, dominato da amministratori che non sono indipendenti rispetto alla dirigenza. Se ricambio c’è stato, ne sono stati protagonisti gli eredi dei fratelli e delle sorelle Tanzi. Anche nel caso in cui la famiglia assicurasse una continuità gestionale, la crescita richiede l’accumulazione di competenze manageriali esterne e la delega delle responsabilità.

In assenza di queste condizioni, non emergono le strutture organizzative necessarie per gestire una crescita tanto rapida, con il rischio che invece si accumulino carenze e duplicazioni (1). Per Parmalat alla crescita di fatturato ha tradizionalmente corrisposto una redditività del capitale inferiore a quella dei principali concorrenti.

C’è poi il rischio che un’impresa distrugga valore diversificando la gamma delle proprie attività in maniera incontrollata, cosa che è verosimilmente accaduta con i Tanzi, che hanno perduto considerevoli somme investendo nelle televisioni, nel calcio e nel turismo. Un ulteriore rischio è che amministratori e dirigenti di formazione esterna non si sentano legittimati e lascino l’azienda. In queste circostanze non sorprende che ci si affidi ai consigli di professionisti locali, salvo poi dover ricorrere a un “trouble-shooter” come Enrico Bondi quando i buoi sono apparentemente già usciti dal recinto.

Riprendendo la fortunata definizione di Andrea Colli (2), le “multinazionali tascabili” hanno consentito all’Italia di permanere nel novero delle grandi economie industrializzate e costituiscono oggi la punta più avanzata del capitalismo italiano. Come per altre imprese, la storia di Parmalat è quella di un gruppo capace di innovare e, spesso, di battere agguerriti concorrenti internazionali sulla base di un mix di inventiva, predisposizione al rischio e flessibilità nel rispondere alla turbolenza dei mercati. Se, però, anche chi ha già compiuto il grande passo della quotazione in Borsa e dell’apertura internazionale, come i Tanzi, dimostra tanta idiosincrasia al confronto con il mercato e con le sue regole, non è forse troppo presto per chiedersi come farà il Mittelstand italiano ad acquisire architetture organizzative e di governance adeguate per accumulare e utilizzare le competenze necessarie per competere e prosperare.

(1) Ad esempio, sul mercato brasiliano, a lungo secondo solo a quello italiano come importanza, la Parmalat sconta il costo di più di trenta acquisizioni e cerca, con successi per ora limitati, di razionalizzare la propria presenza. Ironia della sorte, il successo di Parmalat nel rendere il “suo” latte a lunga conservazione un prodotto popolare in Brasile ha spinto TetraPak a vendere a varie imprese locali gli stessi macchinari sviluppati in collaborazione con l’azienda parmense.

(2) Andrea Colli,2001, “Multinazionali tascabili e quarto capitalismo: un profilo storico e problematico”, Annali di storia dell’impresa, No. 12.